事件：

2018 年 11 月 ] 28 日证监会发布《证券公司大集合资产管理业务适用<关于规范金融机构资产管理业务的指导意见>操作指引》（以下简称“大集合新规” ），对券商资管大集合产品依照《资管新规》进一步对标公募基金、实现规范发展的标准与程序进行细化明确。

点评：

大集合新规是券商“大集合”产品适用《资管新规》的配套细则，大集合产品是券商集合资管业务的历史遗留产物。 监管对于大集合产品的监管思路一以贯之， 2017 年 5 月以来大集合资金池整改已经推开，受此影响券商集合资管业务规模连续 6 个季度回落。 券商集合资管规模 2017Q1 达到阶段性高点 2.29 万亿后， 6 个季度累计缩水3600 亿，下滑 15.7%。以某券商大集合产品为例，截至 2018Q3 其资产规模下滑至 730 亿，较 2017Q1 整改前的 1195 亿下滑了 38.9%。

大集合整改将稳步推进，对市场冲击极其有限。 根据基金业协会数据， 2018Q3 券商集合资管规模 1.93 万亿，并未披露大集合规模。根据 Choice 披露的不完全统计数据，截止 2018Q3 大集合产品规模为7576 亿，据我们测算大集合产品规模或在万亿左右。 大集合资产端以标品为主，股票配置非常有限。 在股票配置比例为 5%的假设下，我们测算大集合产品股票配置规模约为 379 亿-500 亿。 大集合整改将稳步推进，监管给予一定灵活性，市场冲击极其有限。

大集合整改对上市券商业绩影响非常有限但有分化。 当前仅披露券商集合资管收入情况（大集合和小集合）， 大部分券商大集合收入（管理费以及业绩报酬）占大部分。截至 2018H1，全行业券商集合资管收入 28.52 亿，占全行业收入比例为 2.53%。 2018H1 上市券商集合资管收入占比较高的有东方证券(12.79%)(主要来自于小集合）、财通证券(10.08%)，主要龙头券商占比有所分化，中信证券(1.43%)、海通证券(2.38%）、国泰君安（3.91%）、华泰证券（2.26%）、广发证券（6.22%）。

投资建议： 当前时点仍然看好龙头券商机会，行业政策超预期、机构持仓较低是我们推荐龙头券商的主要原因。 我们继续看好券商板块龙头，推荐中信证券、 华泰证券和海通证券。