老板电器(002508)

近期招商家电团队实地调研了老板电器。 2018 年，受房地产市场宏观调控的持续影响，厨电行业整体低迷。 公司股价自 2018.2 起持续下行，反映了资本市场对公司的担忧： 1） 渠道结构生变，精装占比提升、线上红利渐消，公司如何应对？公司定位高端，一二线市场份额已经较高，三四线市场能否实现有效的渠道下沉？ 2）产品价格在上涨多年后已处于相对高位，高定价及相应的高利润率能否维持？ 3）传统烟灶市场发展逐渐成熟，能否通过品类扩张实现销售规模的进一步增长？ 我们也将从以上三个方面更新公司近况。

渠道方面， 深化渠道下沉是必然选择。 当下精装房市场占比提升， 但 2B 业务的相对盈利能力较弱，且线上高增长已持续数年，红利渐消，在渠道结构生变以及行业景气整体承压的背景下，渠道下沉已是必然之选。 老板电器 2018年新增 58 家城市公司，相较于以往推进速度加快。 公司子品牌“名气”与主品牌“老板”在渠道体系上有所区隔。目前不同地区“名气” 产品价格差距较大，部分地区售价较高，主要是渠道层级太多以至于加价率过高导致， 未来公司将对“名气”品牌的渠道体系进行梳理。 “名气”品牌的拓展将有助于公司进一步收割中低端市场的份额，并对中端品牌进行适当防守。

定价及盈利方面，公司坚持高端定位不动摇。 2018 年公司新品推出有限，预计 2019 年在烟灶等传统品类上将推出更多新品，以产品力支撑定价。然而厨电行业整体渠道加价率较高，行业竞争也较为激烈， 产品的定价以及公司的盈利除需考虑公司的主动战略选择外，还需考量竞争格局的博弈因素。品类扩展方面， 洗碗机已在试产，预计 19 年初实现量产。洗碗机一直作为厨电中最有希望实现高增长的新品类被寄予厚望，然而由于老板电器此前使用海外代工厂进行生产， 公司对产品质量等控制不足，导致产品推出进度较慢；此后公司进行生产线自建， 目前已在试产阶段，预计 2019 年初将实现量产；2019 年产量目标为 15 万台，此前在生产端制约公司的瓶颈已经逐步消除。

投资建议： 关注公司的中长期底线价值。 公司当前市值 200 亿， 年底账面现金约 50 亿， 长期盈利中枢即使按 17 年报 14.6 亿， 中长期价值底线已经具备。

风险提示： 地产景气下行超预期、 A 股市场系统性风险。