山东黄金(600547)

山东黄金是金价上涨的主要受益者。国际金价近期呈上升趋势，但按美元计算，年初至今仍下跌 6％。我们看好金价，预计到 2019 年将较目前水平上涨 5％。而由于山东黄金有高经营杠杆，加上产量稳定增加，料将成为受益者。我们对 2019- 2020 年的金价预测为每克人民币 287 元（约合 1,295 美元/盎司），比当前水平高出 5％，意味着山东黄金每股盈利在 2018 – 2020 年的年均复合增长率应达到22％以上。我们首次覆盖山东黄金-A，并予买入评级，目标价为人民币 32.60元，上升空间约 16％。

投资亮点

看好金价走势： 考虑到贸易战带来不确定性，加上全球黄金产量持平或下降，我们看好金价的中长期走势。 基于 2018-19 年金价为 1,295 美元/盎司的预测， 我们估计山东黄金 2019 年净利润将较市场共识预测高约 18%。

阿根廷合资企业提供长期增长潜力： 山东黄金持有 50％股权的 Veladero 矿山与阿根廷 Barrick Gold 合约占公司上半年总产量的 24％左右。虽然 Veladero 矿山处于满产状态，但 Barrick JV 拥有在阿根廷 El Indio 地带进一步勘探的权利，开辟了与 Barrick 进一步合作和交易的可能性。

母公司提供中国黄金资源： 公司控股股东山东黄金集团在山东省拥有 40 年的金矿开采和勘探经验。 2017 年 3 月， 山东黄金集团发现了一个世界级矿体。资源含金量约为 12,300.2 千盎司，约为 383 吨，品位为 4.5 克/吨。 山东黄金拥有向山东黄金集团收购相关资源的优先购买权。

H 股估值更具吸引力： 我们认为山东黄金-H 更有吸引力， 其目前的 2019 市盈率为 19.4 倍。 根据山东黄金-A 的历史平均市盈率，我们给予山东黄金-A 的目标2019 市盈率为 40 倍，等同于目标价人民币 32.60 元，或 16%的上涨空间。 我们认为山东黄金-A 可提供的稀缺价值能够应对人民币的疲软，同时山东黄金也可在近期山东黄金-H 上市后通过潜在并购活动提供成长机会。 风险因素包括：（ i）国际金价下跌；（ ii） Veladero 矿的环保问题变得复杂；（ iii） 山东黄金集团抵押公司股份；（ iv） 主要勘探及采矿许可证由山东黄金集团持有。