牧原股份(002714)

事件：

12月4日晚间，公司发布2018年度非公开发行A股股票预案：拟发行不超过约4.17亿股，募资金额不超过50亿元。定价基准日为发行期首日，发行价格不低于基准日前20个交易日股票交易均价的90%。

核心观点

我国生猪养殖行业龙头，受益行业集中度提升。牧原股份2014年上市，主营业务为种猪和商品猪的养殖与销售，现为我国最大的生猪养殖企业之一，年出栏量位居行业第二位。2017年我国前五大养猪企业市占率仅为5%左右，生猪养殖行业呈现明显的“大行业、小公司”格局，龙头企业未来成长空间巨大，公司作为行业龙头之一，目前市占率刚过1%，有望充分受益于行业集中度提升。

公司采用自育自繁自养模式，猪价下行周期中资金压力较大。公司坚持自养模式，对生猪从育种、养殖、屠宰加工全生命流程进行规模化、标准化控制，综合成本控制能力强，养殖成本处在全行业较低水平。该模式具有显著重资产特征，使得公司在产能扩张与日常运营中存在较大的资金需求，而在猪价下行周期中，猪肉价格低迷将会导致公司经营现金流入下降，加大资金面压力。

定增将缓解资金压力，改善公司经营预期。公司本次增发预案尚需获得股东大会审议和证监会核准，募资用途主要将用于生猪产能扩张项目、偿还金融机构贷款及有息负债。公司18Q3负债率为55.55%，短期借款+长期借款+应付债券三项合计超86亿元，流动比率、速动比率仅分别为0.80、0.27，前三季度财务费用近4亿元，较高的负债率与财务费用对经营造成一定压力，也限制了公司产能扩张步伐，此次定增将基本缓解公司短期资金压力，改善经营预期。

生猪价格处于周期底部，未来两年持震荡上行概率大。自2006年以来，我国生猪价格变动存在明显的三年周期波动特征，生猪价格常规波动区间为10-20元/公斤，明显时点猪价处于底部周期拐点附近，未来两年震荡上行概率较大。我们对公司2013Q2至今的季度毛利率与生猪价格进行回归发现，两者高度正相关且拟合较好（排除13Q4异常值），同时考虑到公司规模化养殖效率提升的因素，我们认为公司未来两年毛利率将显著提升，业绩释放加速。

盈利预测与评级：假设公司在2019年以目前股价的90%完成定增，股本将增加约1.84亿股，同时基于公司毛利率提升判断，我们上调之前盈利预测，预计公司2018-2020年EPS分别为0.38元、0.86元和2.71元，目前股价对应2018-2020年市盈率分别为79.4倍、35.1倍和11.1倍，给予“谨慎推荐”的投资评级。

风险提示：猪肉价格波动；疫病风险；限售股解禁；增发进度不达预期