周期波动是半导体行业的核心特征、新进入者起于底部需经历周期： 半导体行业作为产生于上世纪 40 年代末 50 年代初的年轻行业，尽管拥有高科技属性，但是随着产业的持续成熟和产业链分工的日趋细化，半导体行业周期性波动日趋显著，尤其是进入 21 世纪以来，产业链专业高度分工后，我们认为行业市场的周期由“需求大周期+库存小周期”驱动，其中需求大周期的核心驱动力来源于宏观经济的发展与产品创新的结合，波动性与 GDP 有着愈发密切的关联度，而库存小周期则是由终端传到并且受到从业者的心态影响，波动性可以由存储器产品价格反应。从目前的数据看，我们处于大周期上行、小周期下行的过程中。

物联网成为新需求的核心驱动力： 如前所述，进入 21 世纪之后半导体行业波动的核心驱动来源于需求端的变化，随着基于“互联网 → 移动互联网 → 物联网”的趋势，终端产品方面也是随之“ PC → 智能手机 → 泛智能化产品”的变化，延伸至半导体行业的需求则呈现“价低、量增、功耗小”的发展动向。 从产品的特性上来说，物联网行业呈现出价低量增的特性，由“机-机”互联交互的产品涉及到更少的人作为输入输出信息源的作用，使得再部署方面有了更多的自由度，也有了更多的部署愿望。

AI 和 5G 布局助力物联网拼图完善： 随着泛智能化时代来临，机器设备作为信息源带来的是信息量的持续数量级提升，这对于信息的处理能力和信息的传输能力提出了更高的要求， AI 和 5G 应运而生。摩尔定律下数据的处理能力依靠芯片集成度提升来获得，而 AI 则在算法结构上的变革驱动大数据的综合处理能力提升，完美解决了创新过程中面临的瓶颈。 5G 的推动则更为顺时应势，智慧城市、无人驾驶、云计算、智能制造等各类高流量、低延时的传输需求等待着 5G到来。因此，随着 AI 和 5G 的布局，物联网板块需求启动所需要的拼图基本完善，那么新一轮的终端创新驱动需求提升将会顺利展开。

投资建议： 对于国内 A 股市场的子板块和个股投资选择方面，我们借用电影《寻龙诀》中的台词，“寻龙分金看缠山、 一重缠是一重关”，尽管“芯片国产化”、“贸易战带来自主可控”等主题投资的理念对于半导体行业的投资选择影响相助，但是主题只能是投资标的选择的属性之一，更为重要的是核心竞争力和估值的相匹配。我们建议在关注“国产化”理念的同时，更需要关注该板块在全球市场竞争中的实力，因此我们推荐 IC 设计和封装测试子板块，前者既是安全可控的核心领域，也是国内企业有望具备竞争力的市场，后者则是在过往通过外延式扩张实现全球竞争力提升的核心市场。个股推荐方面，在考虑子板块的选择逻辑上，估值水平也是重要的参考指标， 我们核心推荐标的包括全志科技（ 300458）、东软载波（ 300183）和通富微电（ 002156），建议关注标的包括汇顶科技（ 603160）、中颖电子（ 300327）、兆易创新（ 603986）、长电科技（ 600584）、华天科技（ 002180）、太极实业（ 600667）、深科技（ 000021）等。

风险提示：宏观经济影响行业需求；库存的周期性波动对于产业短期增长的影响；消费市场和技术创新的匹配性；产业政策落实的不确定性