投资逻辑： 由于空调一户多机的配置属性，空调已经成长成为最大的家电品类。 ]2017 年我国空调内销 8875.4 万台创历史新高， 2018H1，内销仍然保持高速增长。 2018 年下半年开始，空调内销开始回落，出现较大幅下滑，渠道补库存周期逐渐转化为去库存周期。在这一时点，本文从历史发展、未来空间、短期波动因素等多方面探讨空调内销变动， 尽可能客观地考量每一个变量，试图拟合出我国空调市场成长路径。通过推算，我们认为空调内销量仍有 30%-40%成长空间， 长期看好空调行业发展， 并且试图在左侧捕捉到波谷到波峰切换点。

温故：我国空调历史发展回顾及需求拆分。 2017 年，我国城镇/农村空调每百户保有量已经达到 128.6/52.6 台。而根据产业在线统计，我国空调内销出货量呈现波动上升趋势。我们将空调销量分为两个部分：新增需求（保有量上升），更换需求（新机更换旧机）。 2013 年-2017 年，空调更新需求占比 40%左右，与对应 8-10 年前的内销数据基本拟合，符合空调更新换代生命周期。

知新： 我们认为国内空调市场仍具有较大成长空间。 随着 17-18 冷年空调内销首次破亿，创下新高，关于国内空调市场是否还有成长空间的探讨开始热烈。本报告中，我们参考日本，结合我国城乡二元化特色经济结构， 尽量客观地考量每个变量， 从理论上推导并量化了我国空调行业未来需求情况。 经测算，到2030 年，我国家用空调年内需量将达到 1.3-1.4 亿台左右的体量，对应 17-18冷年 1 亿台内销数额计算，也仍存在 30%-40%行业成长空间。

短期波动：地产与库存波动影响。 我们选取地产、库存两个因素探讨了空调行业波动的短期影响因素。 经测算目前约 30%的空调内销量由房地产拉动， 根据产业在线及调研数据我们估算目前空调渠道库存在 3000-3500 万台左右， 处于相对良性水平。 我们认为目前地产调控趋严，库存逐渐升高，行业短期转入下行周期，我们预计 2019 年下半年开始行业企稳，但行业格局稳定，龙头仍具有稀缺性， 目前估值对短期不利因素的反应相对充分，处于底部区间。

投资策略与重点关注个股： 由于我国人口基数较大、大陆性气候明显的外部环境等因素，我国是培育空调龙头的良好土壤。 当前空调市场双寡头垄断格局已经形成，长期来看龙头企业的研发优势、规模优势将形成坚固的壁垒，未来在产品创新和毛利率水平等方面将与中小型空调厂商拉开更大的差距。因此我们重点推荐格力电器（ 000651）、美的集团（ 000333）。

风险提示： 市场系统性风险、汇率大幅波动风险、房地产大幅波动风险、原材料价格大幅波动风险。