政策托底， 股质风险缓解， 证券行业具有较高的安全边际。 政策面边际回暖，推陈出新， 基本面有望边际回暖， 同时具有高 beta 属性， 进可攻退可守，配置价值较高。推荐业绩大幅领先的龙头券商中信证券、华泰证券。? 政策面托底，股质风险缓解。 截至 2018 年 12 月 20 日， 场内外股票质押参考市值下降至 4.33 万亿元，较年内最高点累计下降 32.45%。 经测算，全市场履约保障比例低于 100%的市值占比为 17%，股票质押风险水平仍然较高。 随着纾困政策的落地以及地方政府与各类金融机构纷纷采取举措襄助上市公司纾解股票质押风险，股票质押风险逐步得到缓解。截至 12 月中旬，包括地方政府、券商、保险资管和纾困专项债在内，四路资金合计 4850.5 亿元。券商股 PB 估值也从 10 月历史新低 1.06 倍以来有所修复。

资本市场推陈出新， 券商迎多重利好。 在当下严监管的大环境下，政策层面边际改善， 推陈出新，建立多层次资本市场，朝着国际化与监管常态化方向迈进。 科创板推出以及注册制试点、“沪伦通”启动、股指期货安排松绑、上市公司并购重组体制机制改革等等，政策面的改革与创新有望为券商带来持续新的业务增量，释放积极信号。

2018 年券商业绩见底， 2019 年有望回暖。 2018 年以来券商持续受市场低迷拖累，基本面见底。 2018 年 1-11 月，有同比口径的 30 家上市券商合计实现净利润 543.32 亿元，同比减少 25.94%。 前三季度上市券商整体年化 ROE4.67%，处于历史区间绝对底部。 2019 年券商业绩在低基数前提下有望回暖。我们对 2019 年的日均成交量、承销规模、两融平均规模、股票质押规模等基本假设变量分三种情况进行弹性测试，在悲观、中性、乐观假设下，我们预计证券行业 2019 年整体净利润增速为-4.97%、7.65%、 19.91%。

风险提示

政策出台与国际环境对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响；市场大幅波动对信用业务和自营业务带来的风险。

投资建议

随着纾解股票质押风险的政策与举措的落地， 10 月下旬以来券商股的估值有所修复， 但是目前券商的平均 PB 估值为 1.27 倍，处于历史底部，政策对股质风险托底表态坚决、明确，券商股具有较高的安全边际； 我国资本市场的改革创新也正在加紧推进中，如科创板的推出以及注册制的试点、“沪伦通”的启动、股指期货安排的松绑、上市公司并购重组体制改革等等， 券商的业绩有望边际回暖。 确定的政策托底给予了券商股明确的安全边际， 政策创新基本面有望边际回暖， 同时券商股具有高beta 属性，进可攻退可守，性价比高，目前大盘回落至 2500 点之下，券商股的配置价值较高。推荐业绩大幅领先的龙头券商股中信证券、华泰证券。