华鲁恒升(600426)

公司公告： 公司发布 2018 年业绩预告，预计全年实现归母净利润 29.22-32.22 亿元（YoY+ 139.11%-163.66%），比去年增长 17-20 亿元，业绩略低于预期。其中预计 Q4 实现归母净利润 3.87-6.87 亿元（YoY+3.54%-83.71%，QoQ-54.68%–19.59%）。

产品价差回落叠加生产装置检修，Q4 业绩环比下滑。四季度由于原油价格下行，公司主要产品价格下滑，我们的追踪显示，Q4 甲醇、液氨、尿素、有机胺、己二酸、环己酮、醋酸、异辛醇、乙二醇含税价分别为 2717、3206、2100、5733、8919、10508、4333、9035、6258 元/吨，环比 Q3 变动-9%、+4%、+8%、+4%、-12%、-19%、-2%、-1%、-17%，原料煤价格环比上涨 3%、丙烯和纯苯均价下滑 6%、15%，产品价差整体回落导致盈利收窄。且 11 月下旬公司对 16 万吨/年己二酸、5 万吨/年乙二醇和部分尿素装置进行了为期半个月的年度检修，对当期业绩造成了一定影响。

Q4 煤制乙二醇、三聚氰胺项目投产，将成为 2019 年重要增量。 50 万吨/年乙二醇项目于9 月底建成、10 月初正式投产，目前产品质量稳定、达到向聚酯客户供货标准；三聚氰胺二期 5 万吨装置于 2018 年底投产，生产负荷正在逐步提升中。受聚酯行业产量下滑的影响，乙二醇价格近期较为低迷，国内大部分煤制乙二醇装置已经亏损，但公司凭借突出的成本优势仍然可实现盈利。我们认为从未来三到五年维度上看，尽管规划中的煤制乙二醇产能较多，但受限于工艺路线与投资进度，乙二醇的进口依赖局面在两到三年内难扭转，公司可充分受益于进口替代的广阔空间。

第二期股权激励授予完毕，彰显管理层对公司长期信心。截至 1 月 10 日，公司第二期限制性股票 633 万股已登记完毕，授予价格为 8.64 元/股， 本期股权激励对象包括公司董事、高管以及核心技术、管理、业务和技能等骨干人员，本计划的限售期为自授予登记日完成之日起 24 个月、 36 个月、 48 个月，业绩考核条件为以 2016 年营业收入为基数， 2019-2021年营业收入增长率不低于 70%、 80%、 90% （对应 2019-2021 年收入分别不低于 130.92、138.62、146.32 亿元），且税前每股分红高于 0.15 元。2019 年公司将会在园区内启动新一轮百亿级、150 万吨绿色化工新材料项目，在未来三年成为华鲁恒升的成长新动能。预计本次股权激励计划对 2018-2022 年净利润影响分别为 52.32、941.76、917.62、491.00、205.26 万元。

盈利预测与投资评级：由于公司产品价格下跌，下调公司 2018-2020 年盈利预测，预计18-20 年归母净利润为 30.10、 25.53、 27.38 亿元 （调整前为 34.41、 37.92、 42.68 亿元），对应 PE 为 7X、8X、7X，我们坚定看好公司长期空间，维持“增持”评级。