上周医药生物板块涨幅 3.31%，涨幅在 29 个行业中排名第 5 位， 跑赢沪深 300 指数 0.94pp。 医疗服务涨幅最高， 涨幅为 4.20%； 涨幅最小的板块是中药， 涨幅为 2.39%。其他板块涨幅如下： 化学制药（3.93%）、 医药商业（3.88%）、 医疗器械（3.56%）、 生物制品（2.69%）。行业整体估值（TTM 整体法，剔除负值） 24.61 倍，其中，医疗服务（50.09 倍）、医疗器械（32.67 倍）和生物制品（30.11倍）估值较高，化学制药（26.55 倍）、中药（18.41 倍）、医药商业（16.00 倍）估值相对偏低。

本周观点更新： 信心恢复，逐步增配医药

上周（20190113-20190119）医药行业指数涨跌幅为 3.31%，相对于沪深 300 指数和创业板指数，分跑赢 0.94 和 2.68 个 pp。在申万一级行业中，医药行业平均涨幅为 3.18%，处于涨幅榜的第 3 位。各医药子行业中，化学制剂子行业平均涨幅 4.03%，涨幅仅次于医疗服务。在医药板块个股涨幅中，前期受政策影响而跌幅较多的仿制药相关个股均显著反弹。《国家组织药品集中采购和使用试点方案》正式发布，未来仿制药降价节奏逐步明朗，市场对医药板块的信心有所恢复。

自 2018 年 12 月 6 日“ 4+7”试点带量采购预中选结果公布以来，医药板块出现多次恐慌性下跌，众多仿制药上市公司都经历了一轮杀估值的过程。截止 2019 年 1 月 16 日政策出台前，化学制剂子行业 2019 年动态 PE(整体法，剔除负值）已调整至 23X，而我们选择化学制剂子行业有代表的仿制药企业进行测算， 2019 年平均 PE 仅为 17X。 仿制药估值的大幅调整反映了投资者对未来仿制药模式变化的不确定的担忧，对企业长期盈利不确定的担忧。由于试点节奏的不明确，市场对仿制药的担忧是全面的，即但凡属于仿制药，未来都有可能被大幅降价。 1 月 17 日，《国家组织药品集中采购和使用试点方案》正式发布，从按照国家组织、联盟采购、平台操作的总体思路来看，“ 4+7”带量采购的模式被继续推广，仿制药降价的方向不变，但在推进节奏上，试点方案给了预期，明确提出“在总结评估试点工作的基础上，逐步扩大集中采购的覆盖范围，引导社会形成长期稳定预期”。 我们在前期周观点也反复提出，变革并非一朝一夕，从药品带量采购到医保支付方式改革等系列政策的全面推开需要改革经验的积累，一致性评价进度制约品种范围的扩大，仿制药产业的全面变革需要更长的时间。

按规划，首批“ 4+7”试点带量采购品种预计 3 月执行，目前试点城市中，大连和天津有征求意见稿，上海也跟中标与非中标企业进行了协调沟通。对于中标企业，最为关心的销量落实的问题，国家试点方案提出了一些建议：①将中选药品使用情况纳入医疗机构和医务人员绩效考核；②药品使用监测，严格处方审核和处方点评；③突破医药占比、费用控制、一品两规的限制。从试点城市意见稿来看，天津和大连都有预付 50%的款项作为保证，天津对未完成采购量的医院和医生也有相应的问责，我们判断最终采购量将好于承诺，而且从各地申报的销量来看，重庆等城市申报量较低，增量的潜力较大。价格联动方面，“ 4+7”带量采购由国家医保局牵头，以承诺销量和保障回款的方式换取制药企业的价格让利，为保障改革的稳定推进，非试点区域药品招标直接联动价格并不提倡，而且目前加入试点，联动价格需要提交改革配套的审批，对于近期有部分企业主动降价联动，我们认为主要是企业竞争策略选择。 对于中标品种，我们认为量有保障，部分品种的量可能会超预期，考虑销售费用节省，以量补价后，部分品种利润可能增加。

一致性评价进度也是制约带量采购品种扩大的重要限制因素，截止2018 年末，全部待评价品种中，通过只有 76 个，已递交补充申请166 个， BE 试验 99 个，而 289 个口服基药品种中，通过只有 32个，已递交补充申请 55 个， BE 试验 44 个。基于研发难度和评审周期， 2018 年 12 月 28 日，国家药监局也补充发布取消仿制药一致性评价得大限。按照目前审批和项目启动的节奏， 289 全部完成至少还要等 3 年，而全部品种通过还需要考虑注射剂的一致性评价目前仅仅发布征求意见稿。 带量采购模式并非瞬间影响整个行业，其影响是具体的品种。对于相关仿制药公司，我们建议理性看待政策影响，要考虑具体品种纳入带量采购的节奏，纳入之后还要综合考虑量和价的变化。对仿制药企业的价值判断，我们需要考虑政策推进的时间周期，优质的企业拥有产品梯队和创新研发实现转型。对于仿制药产业，仿制药品种之间存在多个技术层次，例如高难度的呼吸道吸入制剂其研发周期甚至比创新药周期长，技术壁垒的高低决定未来竞争程度，决定未来政策降价压力，因此仿制药产业并非只有价格竞争，其竞争模式依然是多样的。

截止 2019 年 1 月 18 日，医药行业 2019 年动态 PE（整体法，剔除负值）为 19X，相对于 A 股（剔除金融）后的溢价率为 60%，纵向对比近十年板块估值，相对估值和行业溢价率均处于历史低位。国家试点方案公布，未来政策推进节奏逐步明确，虽然降价的方向不变，但市场能理性看待产业的发展，市场增量依然存在，信心逐步恢复。对于受政策影响的仿制药板块，不再一刀切的悲观面对。 我们认为医药板块已经度过政策恐慌的至暗时刻，站在目前估值位置，建议把握医药预期修复的机会，逐步增加医药板块配置，维持行业荐评级。

给予行业推荐评级， 子行业逻辑及个股推荐：

1）短期受益预期修复，长期具有创新增量的公司。 建议关注科伦药业，公司的草酸艾司西酞普兰片在 4+7 试点中标，试点区域销售额扩容幅度有望达 4.43 倍以上，增量效应显著，中长期公司研产品线齐全、组合丰富，重点产品首仿居多，有利于帮助其穿越政策周期、无惧带量影响，后发先至成长为研发驱动的新一代国内制药工业龙头。同时建议关注具有特别研发实力的平台的， 建议关注具有国际领先的小分子抗癌药研发实力的海辰药业（参股子公司 NMS）、 创新医疗器械迎来收获期的乐普医疗（氯吡格雷和阿托伐他汀钙虽然并未在试点区域中标，但公司市场主要在药店渠道，而且试点区域依然保留部分市场）。

2）优选高景气抗政策扰动的细分领域。 行业政策主要影响医保报销领域， 而自费用药、自费耗材和服务项目等受政策干扰少，具有确定性的优势。 药品方面，我们从市场潜力和产品壁垒进行筛选，重点关注脱敏治疗的龙头企业，推荐我武生物。疫苗企业，推荐关注当前独家受益于四价流感疫苗销售的华兰生物。 医疗服务方向，民营体检服务处于高速增长期，推荐美年健康。 医疗器械方向，再生生物材料中，面向口腔种植牙等耗材市场随下游消费升级而持续扩大，重点推荐正海生物，伴随诊断市场处于高速增长阶段，推荐龙头企业艾德生物。

3）原料药价值再发掘，具有升级转型潜力的公司。 部分特色原料药品种经过长期低价竞争，供给和格局已非常稳定，在产业链上与不可替代，具有提价基础。同时，这些企业通过向下游制剂延伸，提升价值链，在带量采购模式下，营销壁垒破除，成本优势更加突出，重点关注司太立、 新华制药和亿帆医药。

4） 生物技术领域，我们重点看好生物类似药、 CAR-T 等。生物类似药领域，目前国产利妥昔类似药等品种正处于报产阶段，国产赫赛汀等类似药也处于三期临床阶段，行业即将迎来收获期，重点推荐纳入医保处方放量阶段的康弘药业。目前国内 CAR-T 技术已经出台技术申报指引，而且国内企业已经开展临床，和国际上研发相比，国内的技术起点并不低，未来甚至具有后发优势，重点推荐安科生物。

本周重点推荐个股及逻辑：

科伦药业（002422）： ①草酸艾司西酞普兰在 4+7 试点城市的带量采购中标，以价换量后，试点城市销量规模有望扩大 8.8 倍以上，带来利润弹性。②公司目前一致性评价评价品种多数排队靠前，具有先发优势，而且已有份额较低，带量采购带来是增量。③新药研发加速进入收获期， Her2-ADC 实现中美双报获批，创新药研发实力不断获得国际认可；④总经理、董秘等高管连续增持股权，彰显对

公司业务转型的信心。

乐普医疗（300003）： ①公司的完全可降解支架（NeoVas）历时 8年研究，目前已进入审批的最后阶段， 2019 年有望正式上市。②公司在介入器械领域在研产品梯队丰富，药物球囊和左心耳封堵器也已进入临床研究阶段。在 AI 领域，心电图人工智能自动分析系统（AIECG Platform）已获得 FDA 批准，国内注册也在推进中。③公司的阿托伐他汀钙和氯吡格雷销售主要在药店渠道，医院份额低，试点城市比例占比更小。长期来看，公司具备从原料药到制剂的一体化优势，后续还有阿卡波糖、 甘精胰岛素等仿制药品种， PD-1 等创新药，丰富的产品梯队可以保障药品板块利润的稳定。

海辰药业（300584）： ①NMS 公布全新自有创新药管线，已授权创新药品种陆续获批上市有望持续贡献里程碑和销售分成收益， NMS全球一流小分子创新药研发平台资质不断获得验证。②2018 年前 3季度归母净利润同比增长 35.74,%；③核心品种托拉塞米竞争对手退出存量份额有望翻倍，叠加二线品种头孢西酮钠新进江苏省医保终端放量有望助力公司近两年业绩维持高增长；④高端仿制药研发管线丰富，预计未来每年上市 2-3 个品种，公司中期新增长点不断接力。

亿帆医药（002019）： ①进入冬季限产时期，部分生产企业停产，泛酸钙价格继续触底回升。 11 月 21 日亿帆医药提价至 260 元/kg。②2018年自产品种受生产批文转移工作影响，部分品种尚未开始放量，全部批文转移工作预计 2019 年 Q1 有望基本完成。③健能隆的双分子平台 2019 年是研发成果兑现的关键时间节点，创新药估值溢价有望逐渐体现，其中贝格司亭（F-627）预计 2019 年中完成第二个三期临床，普罗纳亭（F-652，白介素-22-Fc）预计预计 2019 年上半年有望获批孤儿药或完成 2b 临床。

康弘药业（002773）： ①康柏西普持续放量为公司贡献核心增长驱动，公司业绩结构持续改善。 2018 年 H1 康柏西普收入增速为 46%，我们预计全年康柏西普收入增速超 50%，营销投入加大， 2019 年有望继续保持高增长。②康柏西普的 BRVO（视网膜分支静脉阻塞所致黄斑病变）和 CRVO（视网膜中央静脉阻塞所致黄斑病变）适应症均在进行 III 期临床，糖尿病所致黄斑水肿（DME）已报生产且已进入优先审评。康柏西普的全球多中心临床试验也在顺利开展中。

正海生物（300653）： ①公司核心口腔修复膜主要应用于种植牙领域，下游增速稳定在 30%，而且国产份额预计不足 30%，处于进口替代阶段，销量长期成长空间有 10 倍以上，而且公司属于国产独家。②从 2017 年起改为代理模式，销售加速，抢占市场速度较快，预计2018-2020 年复合增速超过 40%。 2018 前 3 季度归母净利润增速48.86%， 预计 2018 年 Q4 增速>40%。③生物膜和口腔修复膜为自费用耗材，不受医保招标的影响。

我武生物（300357）： ①脱敏产品市场潜力大，增长空间充足。公司的独家竞争优势非常有利于价格维持，且公司产品为自费，受医保控费影响小。公司现有产品畅迪保持稳定高增长。在研产品中黄花蒿粉滴剂已经进入 III 期临床末端，户尘螨点刺已经报产，另有 8 个点刺在进行临床试验，未来有望不断贡献新的业绩增量。②2018 年Q1 到 2018 年 Q3 公司收入增速连续 3 个季度保持 30%左右的快速增长， 预计 2018Q4 增速保持。

艾德生物（300685）： ①已预告 2018 年业绩区间，预计 2018 年 Q4扣非增速区间 56%-88%，增速已显著恢复。 ②优先审批和中国加入ICH， 进口新靶点的抗肿瘤新药快速上市，推动伴随诊断市场快速扩容。 ③公司获批检测试剂快速增加，市场竞争持续巩固提升， 11 月20 日公司获批的人类 10 基因突变联合检测试剂盒，为公司也是国内首个跨癌种 NGS 伴随诊断产品。

美年健康（002044）： ①分院数量持续稳定增长，至 2018 年三季度末，公司参股、控股、在建分院数量合计 571 家，考虑到 4 季度是销售旺季，新增门店数量较前三季度会略有加快，预计到年底分院总数将达到 630 家左右，公司已发布业绩预告，全年归母净利润增长 41.30%-51.64%。②经营杠杆压力能得到妥善解决，公司提质控量，主动控制体检接待人次和分院扩张速度，经营活动将趋向长期稳健高质量发展。③回购计划已开始实施，彰显对公司未来长期发展的信心。

安科生物（300009）： ①核心品种生长激素粉针持续高增长， 2018年前三季度增速 35~40%，水针已经进入现场检查，预计年底到 2019年初左右获批；长效生长激素Ⅲ期临床入组完成，预计 2018 年内完成临床试验， 2019 年申报上市，考虑水针和长效，预计未来 3 年有望维持 50%左右的复合增速；②公司在研大品种丰富即将进入收获期，曲妥珠单抗类似药（临床 III 期）、替诺福韦（现场检查）等多个大品种有望 18、 19 年上市；③子公司博生吉 CAR-T 产品已申报临床，且与德国默天旎合作自动化生产，有望凭借时间效率和自动化低成本占据国内 CAR-T 第一梯队优势地位。

风险提示： 1）系统性风险； 2）原料药企业业绩兑现不及预期； 3）重点公司外延并购整合不及预期； 4）制剂出口海外申请注册不及预期； 5）创新药鼓励政策实施不及预期； 6）重点公司未来业绩的不确定性