绝味食品(603517)

事件：

绝味食品发布 2018 年业绩快报， 公司实现营收 43.68 亿元， 同比+13.46%，归母净利润 6.42 亿元，同比+27.97%， 归母扣非净利润 6.25亿元，同比+28.28%； 其中 Q4 实现营收 11.02 亿元，同比+14.75%，归母净利润 1.54 亿元，同比+24.34%，归母扣非净利润 1.50 亿元，同比+22.54%。 收入符合预期、利润略超预期。

投资要点：

收入分析： 鸭脖主业稳健增长。 公司实现营收 43.68 亿元，同比+13.46% （Q1： +10.11%； Q2： 14.87%； Q3： 13.76%； Q4： 14.75%），我们预计 2018 年底公司门店数量约为 9900+家，略低于 1w 家预期，门店净增符合 800-1200 家规划， 其中上半年净增 406 家，下半年净增约 450+家， 下半年开店略快于上半年。 展望 2019 年，我们认为（1）国内： 公司保持 800-1200 家开店目标不变，但进度将较 2018年略有加快， 同时通过产品创新等方式保障单店收入增长；（2）国外： 目前公司在香港有 10+家门店、新加坡 10+家店， 收购加拿大鸭品牌工厂， 2019 年公司将逐步推进东南亚等地业务，预计海外收入有望破亿。

利润分析： 扣非净利润增速回稳。 公司归母扣非净利润 6.25 亿元，同比+28.28%（Q1： +32.03%； Q2： +41.37%； Q3： +19.41%；Q4： +22.54%）， 扣非净利润增速较 Q3 有所提高。我们预计利润增速提升主要系 Q4 毛利率相对稳定、 期间费用率小幅下行所致。展望2019 年， 我们认为（1）成本： 公司采用备货模式，原材料成本预计滞后上游价格半年左右时间， 2018Q4 鸭价小幅下行，预计 2019H1成本压力预计不会太大；（2）费用： 公司秉承“ 大市场小做，小市场大做”原则， 2018 年公司凭借世界杯引流，以较少费用实现较高增长， 2019 年公司将加大广宣费用投放，以期在经济下行期间， 实现收入逆市增长。

可转债： 新增自有产能，弥补部分地区产能覆盖较少的劣势。 公司拟向社会公开发行 10 亿元可转换公司债券，期限 6 年， 主要用于天津、江苏、武汉和海南的生产基地建设项目和山东的仓储中心项目建设。 目前公司拥有生产基地 19 个，部分以租赁方式投建， 其中包括本次募投项目所在的天津、江苏和湛江（海南）等生产基地。 可转债项目建成后，公司预计新增 7.93 万吨自有产能，弥补公司在京津冀、长三角、华中北部以及粤西、海南等经济发达地区产能覆盖较少的劣势。

未来展望： 美食生态圈不断推进。 短期来看， 公司依托核心竞争力，对成熟市场门店主动优化，成长市场空白区域门店开拓， 依靠管理能力输出， 主业有望持续稳步增长。 长期来看， 公司致力于打造“美食生态圈”，一方面通过自主孵化餐饮类新项目， 如椒椒有味（串串）、绝味鲜货（热卤）模式试水，为公司主业贡献新的增长点，另一方面通过投资并购等方式，对外输出供应链及管理能力，如入股和府捞面、幸福西饼等，力求成为我国轻餐饮和特色餐饮的加速器。

盈利预测和投资评级：维持“买入” 评级。 我们预计公司 2018-2020年 EPS 分别为 1.56 元、 1.87 元、 2.18 元，对应 PE 分别为 23X、19X、 17X， 公司为休闲卤制品行业龙头， 短期定位管理能力输出，长期展望“美食生态圈”， 发展路径清晰， 维持“ 买入”评级。

风险提示： 渠道拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料等成本快速上升；商品安全问题。