水井坊(600779)

事件：公司发布18年业绩预增公告，全年实现收入28亿元，同比+38%，归母净利润5.8亿元，同比+73%，扣非后归母净利润6.1亿元，同比+69%；其中18Q4实现收入6.8亿元，同比+18%，归母净利润1.2亿元，同比+27%，扣非后归母净利润1.2亿元，同比+5%。

全年高增长，但增速逐季放缓。18年全年收入保持38%的高增长，其中中高档酒销量7035吨，增长27%，单价41万元左右/吨，增长8%左右；其中18Q4中高档酒销量1714吨，同比+18%，四季度增长主要靠量。盈利能力大幅提升，全年净利率达到20.6%，较17年提升超过4个百分点。但18年二季度开始，经济下行导致白酒行业基本面出现拐点，公司收入增速亦逐季放缓。18Q4收入增速18%：1、中秋国庆之后，渠道库存偏大，10月份部分省区处于去库存状态，且动销并不乐观；2、节后行业批价下行，渠道观望态势比较明显；3、竞品四季度促销力度加大，费用投放更加激进，给公司带来较大压力；4、19年春节较18年靠前，渠道备货稍微提前；5、18Q4，估计前三大市场江苏和湖南地区增速15%左右、河南略有增长。值得关注的是公司Q4扣非后归母净利润仅增长5%左右，一方面是基数低，绝对额变动影响比较大；另一方面显示四季度竞争继续加大，费用投放有所增加。

行业依然承压，短期内难以出现反转。目前经济下行的态势依然明显，行业继续承压；18年春节之后，高端酒批价下滑，二三季度小幅控量保价，中秋国庆增加投放，节后批价又小幅下移，同时次高端批价也出现下滑；19年春节前看，茅台动销依然理想，五粮液批价调整之后，部分区域反馈出货量有所增加，但真正考验中高端白酒价格时期在19年春节之后，叠加18Q1高基数，19Q1及以后才是真正考验中高端白酒价格体系和报表时刻（经济下行带来节日消费效应更加明显+18Q1高基数）；同时，虽然这波白酒周期渠道库存较上轮偏低，但与17年四季度之前相比，渠道库存明显增加，短期内难说行业出现反转，继续紧盯节后价格表现及动销情况。

盈利预测与评级。基于经济增速放缓导致消费不景气和行业竞争加剧，下调2018-2020年收入分别至28.2亿元、32.4亿元、37.2亿元；下调2018-2020年归母净利润分别至5.8亿元、7.1亿元、8.2亿元，调整后2018-2020年EPS分别为1.19元、1.46元、1.69元，对应动态PE分别为26倍、21倍、18倍，下调至“增持”评级。

风险提示：市场开拓或不达预期；行业增速大幅放缓风险。