恒生电子(600570)

事件：2019 年 1 月 28 日，恒生电子公告 2018 年业绩预告，预计 2018 年归母净利润为5.98 亿元到 6.59 亿元，同比增长 26.96%到 39.92%，上述业绩测算已包含计提公司 2018年度长期资产减值损失约 9100 万元人民币，扣非净利润约为 4.76 到 5.59 亿元，同比增长约 124.53%到 163.68%。

严格内部管控杜绝跑冒滴漏，管理与销售费用之和增速预计为 7%。 根据公司中报，2018年 Q3 开始加强内部管控及创新业务整合，Q2 与 Q3 管理费用增速分比为-4%和+8%，预计 Q4 管理与销售费用将继续得到控制，预计和 Q3 的 8%相近，相较于 17 年 Q4 的 31%的增速大幅减少，假设增速为 7%，整体 Q4 整体费用预计为 9.1 亿元。

反算营业利润增速为 25.2%-47.6%，收入成本剪刀差加速利润增长。 扣非利润可简化为等于营业利润减投资收益加退税，根据业绩预告， 2018 年公司扣非利润和归母利润差为1-1.2 亿元，差别主要为投资收益。由于 2018 年 Q2 和 Q3 退税增速同比增长分别为50-60%，按 50%测算，预计 2018 年公司退税额为 2.8 亿元，营业利润为 5.76-6.79 亿元，同比增长 25.2%-47.6%。

结合薪酬与毛利估算，反算全年收入增速为 17%-20%。 广义毛利=扣非利润减退税加投资收益，根据业绩预告，2018 年公司扣非利润为 2.96-4 亿元，2018 年 Q4 收入=1.9-2.8亿元(Q4 单季度扣非利润)+9.1 亿元+0.4 亿元（硬件成本）=11.4-12.3 亿元，得到 2018年 Q4 收入同比增长 12%-21%，2018 年全年收入=19.6+（11.4-12.3）亿元=31-33.3亿元，同比增长 17-20%。

维尔科技商誉减值计提，不影响公司经常性利润。 公司之前持股的浙江维尔科技有限公司业绩大幅下降，预计 2018 年计提商誉减值准备约 6 亿元。由于维尔科技 2016 年已被远方信息发行股份收购，因此公司持有远方信息 760.41 万股，由于远方信息因此出现大幅股价下跌，考虑维尔科技的商誉减值原因，公司预计在 2018 年度长期资产减值损失约9100 万元人民币。

管理优化成本管控，螺旋成长带来收入对冲与成长超额。 我们预计公司 2018 年后加速，科创板/资管新规/沪伦通等创新，初步估计增量空间合计 10-25 亿。逐项拆收入、毛利率、两费、退税、投资收益后，考虑费用控制得当收入增长稳健上调盈利预测，预计 2018-2020年收入 31.5/36.8/44.7 亿元，上调幅度分别为 1.29%、 0.82%和 0.9%；归母净利润6.14/6.93/8.56 亿元，上调幅度为 16.73%、 11.41%和 11.6%，维持“买入”评级。