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2018 年公司聚焦 K12 主业努力前行 推出巴啦啦小魔仙、喜羊羊、超级飞侠等系列作品并获观众认可 作为动漫玩具行业细分龙头企业，在主业上的探索不停歇。 IP 内容矩阵中，拥有 K12 领域的“超级飞侠”、“贝肯熊”、“萌鸡小队”，“铠甲勇士”、“巴啦啦小魔仙”、“火力少年王”等知名 IP，其中《巴啦啦小魔仙》系列第 7 部作品《巴啦啦小魔仙之魔法海萤堡》已于 2018 年 11 月 16 日嘉佳卡通首播， 并在优酷、爱奇艺、芒果 TV 等视频端播出， 开播后在全国全时段收视第一； 喜羊羊趣味教育系列《智趣羊学堂》之《羊羊来寻宝》，被国家广播电视总局确认为 2018 年第一季度推荐播出优秀片目， 连续第三年入选国家广播电视总局优秀国产电视动画片。

《喜羊羊与灰太狼》作为国产优秀动画代表之一， 也是国漫“走出去”的“领头羊”。自 2005 年面世至今已制作播出超过 2000 集动画剧集，平均每年两部以上新动画更新节奏在国内各大平台播出，全球发行超过 100 个国家和地区，使用英语及超过 17 种当地语言播出；“喜羊羊与灰太狼”动画新作《羊村守护者》将于 2019 年寒假推出。 在主业上， 老 IP 的新内容已立项的如《小魔仙》第七、 八季、《萌鸡小队》续集等， 可持续的内容产出是带来玩具、婴童、授权、主题乐园等业务的商业变现的基础，在已有动画作品上储备的新 IP 约 4-5 个。公司的老 IP 新内容的持续推出下， 也探索新 IP 的新内容来填充 IP矩阵，夯实公司的内容竞争力。

主业夯实下 有望带来授权业务、主题乐园业务的未来长足增长 玩具销售渠道上，公司主要分为现代卖场、超市、网络等与传统渠道（终端零售商和代理商等） 分别占比 60%、 40%，前者比例将不断提升。 业务上， 公司玩具业务的线上与线下分别占比 30%、 70%，母婴业务线上与线下分别占比 60%、 40%。 授权业务上， 2018 年年底公司旗下 “大卫贝肯”与青少年鞋服品牌“七波辉” (7-PE) 达成授权合作，授权业务循序渐进顺利开展； 2018 年公司室内乐园已实现部分盈利。

公司主要围绕 k12 用户群体从软件内容到硬件产品需求开展业务，玩具销售为主，母婴稳增为辅，以及授权业务、主题公园等衍生业务的发展。在经历 2017-2018 年的蛰伏下， 2018 年主业玩具业务下滑（因“陀螺”等项目销售不达预期）， 公司也在进行内部结构调整。

新商业模式聚焦 K12， 2018 年计提资产减值准备后，秉承务实战略轻装上阵。 2018 年公司坚持“以 IP 为核心”，全面推行“精品化、数字化、国际化”经营策略，践行“聚焦、协同、务实、结果” 经营方针，主营业务聚焦 K12，经过系列聚焦调整公司明确业务全面聚焦 K12、以用户为中心，精品化内容和产品、严控内容制作及产品生产成本、协同共 享等经营方针。 公司全面调整了前期规划中跟新经营方针关联度不高及经营结果较差的相关业务、组织架构和人员，进而推出 2018 年计提资产减值准备。

本次计提资产减值 14.8773 亿元分别为商誉减值准备（9.44 亿元，主要来自广州卓游、北京四月星空、爱乐游等游戏标的） +长期股权投资减值准备（0.88 亿元） +可供出售金融资产（1.34 亿元） +存货跌价准备（1.22 亿元） +应收账款及坏账准备（1.995 亿元） ，2017-2018 年计提资产减值准备后，秉承务实战略轻装上阵，前期做的调整，后续主业以及相关业务进展值得等待。

推出管理团队合伙人计划，实现核心管理团队与公司长期价值绑定。围绕公司“以 IP 为核心，内容为王、精品化、数据化、国际化”战略为指引，深化转型，聚焦产品与效率提升，企业盈利能力与经营质量持续增强。公司的核心管理团队是保障公司战略执行、业绩提升的决定力量。我们认为经过 2017-2018 年的战略修正，作为国内动漫玩具龙头企业， 2019 年重回内容为王、精品化， 在主业玩具恢复常态化下， 2019-2020 年公司长足增长点也在蓄力。

盈利预测和投资评级： 给予增持评级 中国动漫玩具的龙头公司，深耕本土市场多年，从简单制造与授权到原创并围绕 IP 进行全产业开发，打造累积众多知名 IP 形象。 2017-2018 年公司内部业务结构调整， 叠加行业上 2018 年游戏版号因素影响，公司前期外延并购的游戏等标的在内外因下影响下带来商誉减值等短期影响因素，基于客观、审慎原则，我们给予公司增持评级，预计 2018-2020 年公司归母 净 利 润 分 别 为 -16.13/1.41/2.27 亿 元 ， 对 应 EPS 分 别 为-11.88/0.1/0.17 元，对应 2019-2020 年 PE 分别为 49 倍、 30 倍。静待 2019 年公司业务的再发展，我们认为， 公司作为细分行业头部企业， 坚持围绕主业相关业务探索，建立了自身内容品牌市场影响力以及和经销商的良好合作关系均为下一步的再发展奠定了坚实基础，建议关注公司在新战略下的业绩改善。

风险提示： 市场市场竞争加剧风险； IP 开发不及预期的风险；业绩不及预期带来商誉减值的风险；业务快速扩张带来的管理风险；新上玩具销售不及预期的风险；收购公司业绩不及预期的风险；人才资源不足风险；宏观经济波动风险。