事件：唯品会 2 月 21 日发布新一季度财报，2018Q4 实现营业收入 260.83 亿元，同比增长 8.1%；Non-GAAP 净利润为 9.13 亿元，连续 25 个季度实现盈利，Non-GAAP 净利率也回升至 3.5%。2018Q4 年活跃买家数达 3,240 万人，同比增长 13%，订单量达 1.4 亿，同比增长 35%，回归服饰特卖和品类调整的战略成效初显。唯品会公布 2019Q1 业绩指引，考虑当前的市场环境和经营情况，预计 2019Q1 实现净销售收入 199-209 亿元，同比增长 0%-5%。

深度运营存量用户，低价大促唤醒活跃买家，用户粘性持续增加。2018Q4 唯品会活跃买家数达 3,240 万人，同比增长 13.3%，增速持续回升，京东和腾讯的引流趋于稳定。在专注特卖模式、回归服饰等传统优势品类的战略推进下，唯品会深度运营存量用户，活跃用户留存率也持续提升至 2018Q4 的 85.2%。尽管唯品会人均创收同比增速持续下滑，但订单量保持稳健增长，复购订单比例进一步提升至 97%，显示在低价策略和大型促销活动下，唯品会通过品质好货唤醒用户、增强粘性，高复购率、高留存率的优势得到持续确认。

回归服饰优势品类，调整第三方平台，盈利能力回升。唯品会业务重心回归到复购率高的服饰品类，将部分标品转移到第三方平台销售，以此提升整体盈利能力。 由于部分商品销售收入转变为平台 GMV， 唯品会开始公布GMV 数据，为投资者提供衡量业务规模的更合理的指标，2018Q4 唯品会GMV 达 418 亿元，较去年同期 363 亿元同比增长 15%。2018 年 GMV 达1,310 亿元，较 2017 年的 1,084 亿元同比增长 21%。 2018Q4 唯品会实现营业收入 260.83 亿元，同比增长 8.1%，营收增速持续回落，一是受宏观和电商消费增速放缓的影响，二是由于部分品类的自营销售收入转为第三方服务收入和 GMV，造成产品销售收入下滑的影响。同时期其他收入达 10.72 亿元，同比增长 66.93%。回归服饰优势品类和精耕特卖的战略成效持续凸显，本季度唯品会毛利率小幅回升至 20.6%。

物流基础设施持续完善，经营效率提升，盈利保持稳健。截至 2018 年底，唯品会仓储面积共计达 300 万平方米，自有仓储面积达 190 万平方米，物流基础设施持续完善。另一方面，回归高复购率、高周转率的服饰品类，将部分标品转移至第三方平台运营的战略强化了物流管理的集中度，唯品会物流效率得到稳健提升。本季度经营费用率为 17.4%，相较于去年同期18.4%有所下滑，主要受到履单费用率同比下滑 0.9%的影响。盈利方面，唯品会已经连续 25 个季度实现盈利， 2018Q4 实现归母净利润 6.89 亿元，同比增长 2.3%；Non-GAAP 净利润达 9.14 亿元，Non-GAAP 净利率回升至 3.5%。

我们认为，唯品会在特卖领域积累了充足经验和供应链优势，回归优势品类、低价好货的战略有效提升复购率和用户粘性，品类调整下物流的规模效应有望进一步凸显。

风险提示事件： （1）京东腾讯引流不及预期，流量成本大幅上升； （2）服饰品类优势减弱，品类拓张受阻； （3）物流布局费用超预期，供应链能力减弱； （4）升级特卖业务不理想，造成公司毛利率持续下滑； （5）金融业务风控能力不足，逾期风险大幅增加。