三省基建设计龙头及城投调研总结：基建上行趋势明确，设计公司成长性优异，城投融资边际改善。 本周我们调研了江苏、安徽、河南三省的多家基建设计龙头与城投公司，有以下几方面发现： 1）基建行业今年有望保持回升态势： 2019 年多省要求年内加快启动及实施重点大型项目，基建补短板政策加快落实；货币宽松环境，叠加专项债密集发行，配套资金及交通投资建设土地指标到位加快，预计上半年基建投资增速仍能延续触底回升趋势。同时各地抓住基建补短板政策机遇，积极补充新投资项目， 2019 年相关设计公司订单有望保持较快增长。 2）设计公司基本面良好、成长性持续优异：目前上市基建类设计公司大力拓展省外市场，借助上市、品牌、资质及业绩优势致力于成为全国性设计企业，通过设立分公司、收购资质及团队拓展市政、铁路轨交、水运及环保等设计领域，有望展现较好成长性。同时设计行业以人为本，设计公司普遍重视或考虑股权激励或员工持股，以提升核心员工积极性减少流失率。近期城投公司对上游付款有所加快，致设计公司普遍年底收款较好，现金流显著改善。民营设计公司表示受益于政策要求开展专项清欠民企账款活动，较多长期限应收账款得到回收。 3） 城投融资边际改善： 自基建补短板、保障融资平台合理融资需求政策出台后，城投公司融资边际改善，城投债发行提速，宽货币致银行贷款及头寸充沛，年初贷款投出有一定压力，银行对合规基建项目贷款积极性明显提高，同时非标到期后能够有所接续或置换。目前城投公司积极寻求市场化转型，依托现有棚户区改造项目经验及资源，业务转向地产开发及物业管理相关领域较多。

国际工程板块预期与估值极低，未来关注度有望再度提升，建议关注潜在机会。 过去两年随着部分海外项目遭受一些挫折，市场对国际工程板块及相关公司预期及关注度已降至极低。然而，一方面，我国推进一带一路建设的努力并没有停步，相关公司海外业务不断推进。另一方面，经过过去两三年激烈竞争以及暴露相关风险后，相关企业对海外市场也更加理性与谨慎，海外市场竞争环境有望趋于改善。我们认为国际工程板块具有一定的预期差，尤其是股价经历大幅下跌后目前平均 18 年 10 倍左右市盈率的估值已极低。本周中沙合作投资论坛提出签署“一带一路”倡议同沙特“ 2030 愿景”对接实施方案，推动能源、基础设施、贸易投资等合作，同时沙特阿美与中国兵器、盘锦实业签约投资 695 亿元成立华锦阿美石油化工公司。 此后 4 月有望召开第二届“一带一路”合作峰会。板块关注度有望持续提升。 首推板块龙头中工国际，其他国际工程相关标的可关注北方国际、中材国际及中钢国际。

对地产链装饰龙头可以乐观一些。 尽管 1 月房地产销售趋势不佳，但我们认为对装饰龙头仍应更加乐观一些，理由如下： 1）新开工增速自去年 2 月以来持续加速，到年底创出全年增长 17.2%的新高，在补库存和交付压力下，今年施工和竣工应该有所保障，装饰环节受益。 2） 回顾过往的逆周期调控年份，地产行业总是主动或被动放松。当前经济下行压力犹存，地产行业因城施策边际有望趋松。而近期货币宽松环境下，市场利率逐渐降低也逐渐传递至地产市场，促地产链需求边际改善。 3）近年来营改增使得财务及采购不规范、依靠挂靠生存的企业逐渐从市场退出，同时 EPC 等装修模式推广使具有设计总包能力的龙头企业掌握项目主动权，未来有望加快成长。重点推荐订单逐季加速趋势清晰的装饰龙头金螳螂，装配式装修业务拓展成果显著的亚厦股份，有望受益长三角一体化建设及住宅精装修行业快速发展的全筑股份，以及家装品牌龙头东易日盛。

当前怎样看待 PPP 板块？ 合规 PPP 始终是政策支持的基建形式，但经历2017 年以来的政策规范、 2018 年的清库整顿以及是否涉及地方政府隐性债务的争论，目前地方政府、银行及普通社会投资人对 PPP 项目仍普遍持较为谨慎态度，预计行业仍有待 PPP 条例等更明确的政策文件出台后才能迎来更为明确的复苏。近期的积极因素在于两点，一是宽松的货币环境使得部分曾因激进债务策略陷入债务困境的企业纾困取得积极进展，债务压力得到阶段性缓解；另一方面市场风险偏好开始提升，前期大幅下跌后的股票普遍出现明显反弹，积聚人气与信心。我们认为： 1） PPP 行业在后续更为明确的文件出台后结合目前宽松的货币环境，行业有望迎来一轮复苏。 2）个股基本面仍将持续分化：部分前期陷入债务困境的企业仍需 1-2 年通过股权融资或业务动态收缩回笼资金来降低负债率、修复资产负债表，这些公司的盈利规模目前具有不确定性，未来市值将随盈利规模的逐步明确而重新定价；而前期资金充足、业务合规稳健的公司有望在行业复苏期内实现快速成长。首推龙元建设。

投资策略： 近期建筑板块涨幅落后，一方面因前期市场对基建逆周期调控预期较为充分，目前基建行业温和复苏的节奏并未超市场预期；另一方面年初及春节以来市场热点众多，其他高弹性板块吸引分流资金效应较强。但货币环境持续宽松、建筑业基本面趋势向上背景下，我们对建筑板块后续走势依旧乐观。投资建议： 1）近期新增重点标的上海建工（长三角一体化基建房建龙头，增长稳健，估值极低）、 中工国际（国际工程龙头标的，其他国际工程相关标的可关注北方国际、 中材国际及中钢国际）； 2）基建链重点推荐中国建筑（19 年 PE6.1X）、 中国铁建（19 年 PE6.8X）、 苏交科（19 年PE12X）、 中设集团（19 年 PE11X）、 龙元建设（19 年 PE9X，子公司杭州璨云英翼投资基金持有科创板拟上市企业航宇科技 25%股份，持股 25 %）；3）看好装饰龙头金螳螂（订单趋势强劲， 19 年 PE11X）、 亚厦股份（装配式装修业务拓展成果显著， 19 年 PE16X）、 全筑股份（19 年 PE9X，持续受益住宅全装修行业浪潮）、 东易日盛（19 年 PE14X，预期 7%股息率）。

风险提示： 政策变化或执行力度不及预期风险，信用风险，项目执行风险，应收账款风险，海外经营风险等。