肝素（Heparin）是一种天然存在于哺乳动物肥大细胞和中性粒细胞的黏多糖类物质，因首先发现于肝脏而得名，具有较强的体内外抗凝作用。由于结构复杂，肝素无法通过化学合成，只能由猪小肠中提取，产业链最上游为生猪：猪小肠→肝素粗品→肝素原料药→肝素制剂。

短期：非洲猪瘟进一步强化景气周期

非洲猪瘟将带动整体肝素产业价格上涨。由于猪小肠的利用率已经接近90%，且并无其他可替代的肝素生产途径，生猪的供需变化将会显著影响肝素产业。根据产业链关系，非洲猪瘟将带来生猪出栏数量的下降，从而降低猪小肠的供应，并使得肝素粗品的供给下降，带来粗品价格的上升，并进一步推动原料药价格的上涨。由于对即期肥猪的影响相对有限，猪瘟主要影响12-13月之后的生猪出栏数量，预计其对肝素行业的影响将在Q3-Q4显著体现。

2016年肝素迎来新一轮周期，猪瘟进一步强化。随着下游补库存需求增加，以及环保趋严带来的供给端收缩，肝素行业自2016年以来一直处于景气周期，粗品及原料药价格持续上涨。2019开年以来，猪的出栏量相比去年出现下降，考虑后续生猪屠宰量降低的预期，预计3、4月率先迎来肝素价格的小幅上涨。非洲猪瘟则在Q3-Q4进一步强化景气周期，推动价格上涨。

长期：稳健增长，强者恒强

下游制剂：需求刚性，稳定增长。2015年肝素类药物规模达到125.8亿美元，2006-2015年CAGR约为11%。欧美等发达国家用量稳定增长，新兴市场由于药品渗透率较低，后续增长势头强劲。国内市场目前需求旺盛，渗透率尚低，未来随着学术推广和适应症扩展有望带来持续增量。我们预计未来几年肝素行业整体将继续保持8-12%的增速水平。

中游原料药：集中国内，强者恒强。肝素属于特色原料药，2014年全球规模达39.5万亿单位，目前维持10%左右的增速。全球原料药供应集中在中国、美国和欧洲，其中欧美主要用于自有制剂，中国是全球最大的肝素原料药出口国，出口占比将近60%。国内原料药企业集中度较高，前五家占比超过50%。长期来看，由于不断提升的技术、环保和供应链管控的壁垒、中游原料药有望继续保持有序竞争态势，龙头企业强者恒强。

上游粗品：资源属性，供给有限。肝素最上游为生猪，资源属性较强。随着下游需求的稳定增长，近年猪小肠的利用率已提升至约90%，后续空间有限，供给将显著受制于生猪养殖规模。由于小肠是猪屠宰的副产品，在一头猪的价值占比不到1%，供给缺乏价格弹性。而猪肉消费需求基本稳定，猪的养殖规模不会大幅增加。叠加两者因素，我们预计肝素粗品的供给将持续保持相对紧张状态。

重点推荐健友股份。前瞻性的粗品备货在新一轮肝素周期中持续受益，非洲猪瘟进一步强化景气周期。建议关注其他具有龙头优势的企业海普瑞、东诚药业等。

风险提示事件：价格波动的风险，原料药质量风险，环保风险，海外订单波动的风险。