化学品业务：莱茵河水位下降致销量减少，化学品业务贡献减少。 18 年化学品业务实现收入 165.01 亿欧元，同比+1.04%； EBIT33.86 亿欧元，同比-20.0%；其中销量同比-1%，主要受莱茵河水位下降的影响，价格同比+4%。具体来看，石化产品（裂解产品、丙烯酸单体、醇类等）收入 69.04 亿欧元，同比+8%；销量同比+4%，价格同比+6%。单体（MDI、 TDI 等异氰酸酯、尼龙和无机化学品）收入 64.64 亿欧元，同比-7%；销量同比-6%，价格同比+2%（MDI、 TDI等异氰酸酯价格下跌，聚酰胺价格上涨）。中间体业务收入 31.33 亿欧元，同比+5%；销量同比+2%，价格同比+5%。

特性产品业务：柠檬醛工厂中断，营养与健康业务销量大幅下滑。 18 年特性产品实现收入 158.12 亿欧元，同比-2.5%； EBIT13.76 亿欧元，同比-2.82%；其中销量同比-2%，价格同比+4%。受汇率、奥地利生产基地影响，分散体与颜料收入 52.92 亿欧元，同比-2%；销量同比+0%，价格同比+2%。护理化学品收入 49.13 亿欧元，同比-3%；销量同比-3%（油脂化学品表面活性剂和脂肪醇等销量下降明显），价格同比+3%。营养与健康收入 16.96 亿欧元，同比-8%；销量同比-13%（柠檬醛工厂中断， 18 年 4 月复产），价格同比+8%。特性化学品收入 39.11 亿欧元，同比+0%；销量同比+2%，价格同比+3%。

功能性材料与解决方案业务：催化剂业务出现分化，部门整体盈利下降。 18年功能性材料与解决方案实现收入 214.35 亿欧元，同比+3.3%； EBIT13.07 亿欧元，同比-19.2%；其中销量同比+2%，价格同比+5%。催化剂收入 74.69 亿欧元，同比+12%；销量同比+5%，价格同比+11%；化学催化剂，电池材料和炼油催化剂业务增长明显，汽车催化剂的销量下降。功能性材料收入 76.54 亿欧元，同比-1%；销量同比-2%，价格同比+4%。涂料收入 38.56 亿欧元，同比-3%；销量同比+1%，价格同比+1%。建筑化学品收入 24.56 亿欧元，同比+2%；销量同比+3%，价格同比+1%。

2019 年分业务经营目标（假设：全球 GDP+2.8%；布伦特原油均价 70 美元每桶）。 （1）化学品（石化、中间体）：收入维持， EBIT+10%；（2）材料（特性材料、单体）：收入+<5%， EBIT->10%；（3）解决方案（分散体和颜料、高性能化学品）：收入-<5%； EBIT+>10%；（4）表面材料（催化剂、涂料、建筑化学品）：收入+<5%， EBIT+>10%；（5）营养与护理（护理化学品，营养与健康）：收入+<5%， EBIT+>`10%；（6）农业解决方案：收入+5%，EBIT+>10%。

资本开支： 2019 年 39 亿欧元资本开支计划， 2019-2023 年 213 亿欧元资本开支计划。 目前已经计划或者正在实施的主要项目包括：（1）比利时安特卫普：环氧乙烷一体化装置；（2）美国路易斯安那州盖思马： MDI 产能扩张；（3）德国路德维希工业园：乙炔装置替换、新建维生素 A 和布洛芬产能；（4）马来西亚关丹：丙烯酸及丙烯酸丁酯产能扩张；（5）印度蒙德拉：和阿达尼合作投资丙烯酸产业链；（6）中国广东湛江：投资新建一体化产业园。

盈利预测、估值及投资评级。 2018 年受全球经济放缓、中美贸易冲突、莱茵河水位下降等因素影响，巴斯夫 Q4 承压全年营收高位走平，业绩有所下滑。2019 年汽车等行业略有复苏，贸易冲突或将缓和， 19 年相对 18Q4 整体边际改善。巴斯夫全球六大一体化生产基地辐射全球，未来随着“巴斯夫战略”落地，业务结构调整优化，一体化基地版图扩张，规模化协同优势有望进一步强化。 对标巴斯夫，万华化学聚氨酯板块日趋强势，石化板块全产业链布局打开二次成长总开关。 聚氨酯行业供给有序， 行情不断催化，价格持续上涨，维持行业“推荐”评级，建议重点关注万华化学。

风险提示： 需求不及预期， MDI 价格大幅下滑