新城控股(601155)

支撑评级的要点

营收业绩双高增，利润率高位再升。 2018 年公司实现营业收入 541.3 亿元，同比增长 33.6%，实现归母净利润 104.9 亿元，同比增长 74.0%； ROE 增加7.73 个百分点至 41.91%。 业绩增速高于营收增速主要源于： 1）利润率大幅提升： 2018 年公司毛利率和净利率分别为 36.69%、 22.55%，分别较上年增长 1.13、 7.11 个百分点； 2） 投资性房地产（主要为吾悦广场）公允价值变动净收益 27.85 亿元； 3）投资净收益同比增长 321%至 22.67 亿元， 其中对联营及合营企业投资收益 15.12 亿元，较去年增长逾 6.65 倍。 考虑到公司 19 年计划竣工 1,881 万方， 较去年 980 万方几近翻倍，以及 18 年末合同负债 1,182 亿元， 覆盖当年营收 2.2 倍， 19 年业绩有望再度超预期。

销售突破两千亿， 土储充足盈利性强。 2018 年公司销售金额 2,211.0 亿，同比增长 74.8%， 完成年初销售目标的 122.8%； 销售面积 1,812.1 万方，同比增长 95.2%。 2019 年公司可售货值超 7,000 亿， 销售目标 2,700 亿，大概率超额完成。公司于 2018 年新增土地储备 164 幅，新增总建面 4,773.2万方，拿地均价 2,330 元/平米，同比下降 26.6%，地价/销售均价比仅 19%，盈利空间较大。截至去年底，公司总土储建面 10,952 万方， 满足未来 3年开发需求， 主要布局与长三角、珠三角、环渤海及中西部有竞争力的二线省会城市及其卫星城。

物业租管收入连年翻番， 财务健康结构优化。 2018 年公司实现租金及商业管理费收入 21. 2 亿元， 同比增长 107.5%，已累计开业吾悦广场 42 家，平均出租率 98.8%。 2019 年公司计划开业吾悦广场 22 家，租金及商业管理费收入超 40 亿。 截至目前，公司在建及运营吾悦广场已达 102 座。 财务方面， 2018 年末公司在手现金 454 亿元， 短期负债 201 亿， 现金短债比 2.26； 各大银行授信 1,086 亿元， 其中未使用额度 836 亿； 资产负债率同比下降 1.3 个百分点至 84.6%，净负债率同比下降 18 个百分点至 49.2%。

评级面临的主要风险

三四线城市地产销售大幅下滑， 行业流动性边际放松不及预期。

估值

考虑到公司可售货值充足以及行业集中度提升的背景下， 我们调整公司2019-2021 年 EPS 分别为 6.59/8.73/12.39 元，对应 19 年 PE 5.2 倍， 维持买入评级