中国国旅(601888)

事件回顾：3 月 8 日，北京大兴国际机场国际区免税业务招标项目中标候选人公示，两个标段中标候选人中，中免集团均以第一中标候选人出现，也就意味着如果在公示期（3 月11 日）之前没有特殊情况出现，则未来将占据北京机场免税业务半壁江山的北京大兴国际机场国际区免税 10 年经营权将被中国免税品集团收入囊中。

机场免税再下一城，2020 年有望贡献收入增量。 本次大兴机场两个免税标段中，其中第一标段主营烟酒和食品，面积为 1666 平方米；第二标段主营香化和精品，面积为 3467.4平方米；经营期 10 年。 烟酒及食品标段保底经营费 2.30 亿元，扣点 49%；香化、精品标段保底经营费 4.16 亿元，扣点 46%。 与首都和上海机场竞标情况相比，从租金水平上看，中免第一/第二标段租金 11505/20808 元/平方米/月，第一标段租金水平正常，第二标段标段租金高于首都及上海机场。从扣点水平上看，中免第一/第二标段扣点 49%/46%，高于上海及首都机场扣点水平。

大兴机场将成为北京地区出境新枢纽，稳态时期免税销售额预计达到 75 亿。 北京大兴机场航站楼规划面积 140 万平方米，2040 年预计客流吞吐量 1 亿人次，飞机起降量 80 万架次。 2019 年 9 月 30 日预计开放航站楼 70 万平米。 我们对大兴机场免税销售情况进行了简单的预测，根据民航局客流预测，大兴机场预计承接首都机场客流转移 3000W，叠加 4000W 增量，预计 2025 年稳态客流约为 7000W，假设客流结构与首都机场类似（国际客流占比 25%-28%），预计前期客单价略低于首都机场（综合考虑转化率和客流消费能力判断），则预计 2020 年营收 22 亿左右，稳态时期（2025 年）营收预计 75 亿左右。总体来看，2020 年国际客流达到 600W 以上，综合客单价 300 元以上，则基本可以达到保底销售额（17.40 亿元）。 预计 2020 年，实际租金 9.70 亿，综合扣点比例 44.45%，完成难度不大。

盈利预测与投资建议：中国旅游集团 2%的上市公司股权与海南国资委旗下海免公司 51%股权无偿划转已经完成，大兴机场竞标成功后，中免独家垄断优势进一步强化，体量将进一步扩大。春节海棠湾销售额增长 23%，符合预期，我们认为免税价格优势下需求依旧强劲。 考虑到海免预计推迟至三季度并表，我们下调 19 年盈利预测，同时考虑大兴机场免税的业绩贡献，上调 20 年盈利预测，预计 18-20 年 EPS 为 1.61/2.43/2.70 元（原盈利预测 1.61/2.49/2.69 元），对应 PE 为 37/25/22 倍，维持“增持”评级。