中航机电(002013)

军航板块收入 2018 年同比+8.2%， 集团关联交易将于 2019 年上升 57%3 月 15 日 2018 年报发布， 公司超额完成业绩目标， 营收 116.37 亿元， 相比 17 年调整前+26.05%， 调整后+4.08%；归母净利润 8.37 亿元， 相比 17年调整前+44.51%， 调整后+16.49%；毛利率 26.3%，同比上升 0.1 个百分点，这是连续第 5 年毛利率上行。 此外，公司瘦身健体工作取得成效，三费占比 17.11%，同比下降 0.34 个百分点， 公司可转债所募集资金的合理使用或为重要原因，所募资金用于项目建设与流动性改善，内生增长可期。

我们认为，公司业绩持续增长原因有二。（1）聚焦军品主业， 有望充分利用航空工业集团资源实现增长： 在全部子板块中，军用航空与防务板块全年实现收入 72.83 亿元， 同比+8.17%；此外公司 2019 年预计将与集团进行140 亿关联交易，同比+57.3%，军品业绩释放可期。（2） 持续进行外延生长，武汉仪表等资产整合可期。 新乡航空、宜宾三江两家标的为公司贡献业绩， 预计公司有望继续推动 2014 年公告的武汉航空仪表（主要从事飞行器防除冰系统等业务）等股东旗下资产整合，进而实现有效外延生长。

存货两大子项直指生产推进， 研发投入持续强化，充分受益机载专项基金从财务指标看： 2018 年公司存货达 41.48 亿元， 同比+3.9%，其中在产品同比+7.8%，原材料同比+4.9%，预计未来公司生产交付情况将长期持续健康发展。 18 年公司应收账款 67.76 亿元，相比去年同期增加 16.73 亿， 同比+32.8%， 我们认为是军改影响从军品采购逐渐过度到款项支付所致。预计 18 年是军品采购的恢复年， 19 年望为配套企业财务指标的修复年。

从研发投入来看： 航空机电产品是国之利器的核心功能产品，自主创新成为其重要发展方向。 18 年公司研发投入高达 11.23 亿元， 同比+16.99%，占营业收入的比例从 17 年 8.59%上升至 18 年 9.65%。 国家 160 亿机载重大专项已公开，中航机电作为飞机多项重要系统的国内唯一供应商， 有望持续加大研发投入， 航空机电产品谱系将更加完善， 盈利水平望进一步提升。

集团机电平台充分受益机载专项与央企改革，战略型制造业估值上修可期公司是航空工业集团旗下机电系统的专业化研发、实验、制造平台，在我国装备制造升级、 国防现代化建设中做出重要贡献。 3 月 1 日证监会发布《科创板首次公开发行注册管理办法（实行）》， 我们认为， 符合国家战略、突破关键核心技术的科技型企业亦将迎来价值重估机遇。 此外， 2019 年是国企改革攻坚年， 在国企改革的背景下， 公司有望进一步整合集团母公司旗下公司与科研院所机电资产，持续提升科技成果转化能力。

盈利预测： 由于汽车行业有放缓风险， 19 年营收增速从 17.87%微调至 17%，看好民机市场发展，上调 20 年营收增速从 18.26%至 20%，预计 2019-2021年营收为 136.2/163.4/196.1 亿元，归母净利润为 10.0/12.4/15.3 亿元， EPS为 0.28/0.34/0.42 亿元， PE 为 28.85/23.17/18.80x。

风险提示： 汽车行业发展放缓，收购整合进度放缓，军品收入确认延后。