百隆东方(601339)

公司发布 2018 年年报，期内实现营业收入 59.98 亿元， 同比增长 0.77%， 实现归母/扣非净利润 4.38/4.20 亿元，分别同比下降 10.30%/2.04%。 其中 18Q4 单季度实现营收 14.40 亿元，同比增长 3.78%，实现归母/扣非净利润-2767.03/3519.43 万元，分别同比下降 127.52%/56.78%。

内需疲软&贸易摩擦，收入增速放缓。 2018 年纱线业务微增 1.4%，其中国内/海外收入增速分别为-8.36%/18.76%， 分别实现收入 28.85/28.45 亿元。具体来看， 2018 年纱线销量与上年基本持平，同增 0.08%， 主要因内需疲软及 Q4海外客户对贸易摩擦结果处观望期而控制下单量所致。 分地区看，国内业务受年内下游服装家纺需求疲软影响，客户订单量有所下滑。 但越南地区仍保持较好增长， 越南百隆实现营收 24.63 亿元人民币，同比增长 18.76%。

订单不足&投资收益下降， 利润下滑。 2018 年全年棉价与上年基本持平，但因订单量不及预期， 导致单位原材料价格上涨， 因此全年纱线业务毛利率同降1.49PCTs 至 18.69%。此外， 棉花期货持仓浮亏 7108.74 万元， 以及投资收益大幅减少也拉低了整体盈利水（主要因上海信聿盈利不及预期， 投资收益较2017 年的 2.68 亿元减少 1.37 亿元）。但同期期间费用率控制得当，销售费用率下降 0.51PCTs， 管理费用率基本持。 综合来看，整体净利率下降 0.9PCTs至 7.29%， 归属净利润下滑 10%。

订单偏弱及加大棉花备货，存货增幅较大。 为锁定优质棉花，公司于 2018Q4加大棉花采购力度， 2018 年增加约 10 亿元棉花库存（国内 6 个月库存/越南约 1 年），同时也导致 2018Q4 经营性现金净流出 2.28 亿元。 此外， 产能增加，但国内下游订单偏弱也导致产品库存增加。

盈利预测及投资建议。 根据公司公告， 越南 B 区 2018H2 达产的 10 万锭产能将于 2019 年覆盖全年， 剩余的 30 万锭将于 2019/20 年陆续投产（分别投产 20/10 万锭）。随人力成本相对较低且具有税费优惠的越南产能占比提升（至 2020 年占比约 60%），有望带动公司整体盈利能力提升。 需求方面， 公司作为中高端色纺纱龙头，且在越南地区产能及先发优势明显，预计未来越南地区订单将保持较好增长。 预计 2019/20/21 年净利润5.8/6.6/7.5 亿元、对应 EPS0.39/0.44/0.50 元， 现价对应 2019 年 PE 15倍；给予“ 增持”评级

风险提示： 终端需求疲软； 产能投放进度低于预期；原材料及汇率大幅波动风险。