我们中信建投轻工团队一直看好中国软体家居的巨大潜力，在前期发布多篇沙发深度与公司深度之后，进一步发布床垫行业的深度研究。

美国系全球床垫行业发展最早、最成熟的地区。2017年美国床垫市场规模为87.71亿美元，居于世界第二位。金额危机后行业企稳复苏，2010-2017年CAGR为8.81%。百年大浪淘沙，龙头稳定集中。经典品牌舒达、席梦思、丝涟历史跨越百年，近数十年始终占据市场头部地位，联合泰普尔在内的前四大品牌2017年市占率超过70%。综合来看，美国床垫巨头构筑坚实护城河的经验主要有：1）技术研发强劲，产品推陈出新，全方位覆盖细分市场；2）渠道广布多元，零售渠道下沉充分，非零售渠道有力开拓；3）兼并收购加速整合，强强联合扩大份额。目前舒达席梦思、泰普尔丝涟两大联盟平分天下。

席梦思：弹簧床垫鼻祖，价格层级明确，精准对应目标人群。品牌知名度高，善于运用名人效应，联手特朗普等知名人士推出联名款。北美拥有超过15500个网点，国内线上与京东合作开设旗舰店，线上线下同款同价销售。舒达：北美第一大软体巨头，产品矩阵多元，旗下拥有完美、生活、酒店等7大产品系列。公司高度重视品牌塑造，舒达羊广告在美深入人心。全球拥有50多个生产基地，国内授权雅兰布局，与金可儿等知名企业强强联手，开拓线下零售及电商市场。舒达股东2012年完成对席梦思收购，两大品牌保持独立运营。FY2017实现营收33.02亿美元，市占率达到41.1%。

泰普尔：记忆绵床垫鼻祖，主打感温、慢回弹、贴合身体和缓解压力，针对不同睡眠群体推出多款系列产品。丝涟：百年老牌，主打美资感应弹簧，以高性价比、高持久性著称。2013年泰普尔收购丝涟：a、品类互补，价位层级分明。泰普尔通过收购丝涟增加弹簧床垫品类，完善产品矩阵。收购完成后形成高端、实用、平价3个价层4个品牌，分向发力目标市场。b、渠道协同，全球版图布局。截至2017年底，公司在全球六大洲拥有58家工厂，搭建全球供应链降本增效；截至2015年初拥有全球零售网点32300个，在美洲、西欧、大洋洲等地区处于市场领军地位，并以合资方式进军中、韩、印等亚太市场。c、发力品牌营销，公司立足“全面环绕消费者”的营销战略，通过电视、自媒体、互联网等渠道全方位推广，2017财年公司营销费用达6.01亿美元，近十年营销费用率维持在20%左右。FY2017实现营收27.54亿美元，在美市占率达到32.5%。

投资建议：预计A股沙发床垫龙头顾家家居2018-2019年实现归母净利润10.00、12.50亿元，对应PE为24.7x、19.8x；记忆绵床垫龙头梦百合2018-2019年实现归母净利润2.05、3.60亿元，对应PE为33.1x、18.9x；H股软体龙头敏华控股实现归母净利润15.00、18.08亿港元，对应PE为10.8x、9.0x，对三公司维持“买入”评级。

风险提示：房产销售大幅下滑、行业竞争大幅加剧等。