海天味业(603288)

海天 味业公布 2018 年年报。 2018 年实现营业收入 170.3 亿，同比增长16.8%， 归母净利 43.7 亿，同比增长 23.6%， EPS 1.62 元。其中， 4Q18实现收入 43.2 亿，同比增长 15.6%，归母净利 12.3 亿，同比增长 24.3%，EPS 0.46 元， 业绩符合预期。

支撑评级的要点

2018 年收入延续稳健增长， 蚝油放量明显， 各区域均衡增长。 2018 年公司营收同比增 16.8%，实现年初 16%目标，其中 4Q18 同比增 15.6%。 分品类看， 2018 年三大核心品类， 酱油稳健、蚝油放量、 调味酱持续调整，同时 2018 年没有提价效应，所以吨价同比小幅增长。 具体看， 2018 年酱油收入 102.4 亿，同比增 15.8%（ 量+14.8%、 价+0.9%） ，销量提速 4.2pct驱动收入稳健增长；蚝油收入 28.6 亿，同比增 26.0% （ 量+24.7%、价+1.1%），销量大幅提速 11.1pct，进入放量增长新阶段；调味酱收入 20.9 亿， 同比增 2.6%（ 量+3.0%、价-0.4%） ； 根据我们拆解，其他调味品收入 11.2 亿，同比增 16.8%，延续 15-20%区间较快增长。 分区域看， 东、 南、 中、北、西五大区域收入皆实现双位数增长， 各区域表现均衡。

4Q18 费用得到有效管控，全年看， 毛利率是利润率提升主因。 4Q18 归母净利同比增 24.3%， 扣非净利同比增 22.9%，毛利率同比微降 0.1pct， 销售、 管理费用率（ 含研发） 分别下降 1.7、 1.6pct。 全年看， 销售、管理费用率（含研发） 变动不大，分别下降 0.3、上升 0.2pct， 产品吨价仅小幅增长情况下，毛利率同比提升 0.8pct，我们判断主要通过规模效应及自主经营挖潜增效，从而实现成本降低， 2018 年酱油、蚝油、 调味酱吨成本分别下降 1.1%、 1.9%、 4.7%。

2019 年新一轮“ 五年计划” 开启， 渠道深度与广度延展+自主经营激发活力， 公司行稳致远。 2019 年是海天第三个“五年计划”的开局之年，公司规划收入增长 16%，净利增长 20%。 未来公司可以凭借龙头优势进一步提升渠道覆盖的深度和广度， 同时通过自主经营持续激发团队战斗力， 扩大核心品类领先优势（酱油渠道下沉、蚝油全国化放量、调味酱调整再起） ， 实现其他调味品品类拓展，保持稳健较快增长，行稳致远。

估值

考虑到自主经营有效促进挖潜增效， 我们上调 2019-2020 盈利预测， 预计2019-20 年 EPS 分别为 1.94、 2.28 元， 同比增 20%、 17%， 维持增持评级。

评级面临的主要风险

渠道下沉进度低于预期、自主经营效果低于预期、 原材料料成本大幅上涨、 行业竞争加剧。