中国神华(601088)

事件：

公司发布 2018 年年度业绩公告，报告期内公司实现营业收入 2641 亿元，同比增长 6.2%；实现归属于上市公司股东的净利润 439 亿元，同比下降 2.6%；实现基本每股收益 2.205 元，拟每股派息 0.88 元。

观点：

移交“三供一业”，未来轻装上阵。受“三供一业”分离移交等因素拖累，公司 2018 年实现归母净利 439亿元，同比下降 2.6%，但扣非后归母净利 461 亿元，同比增长 2.1%，略微不及预期。分季度来看，公司 Q1~Q4 分别实现归母净利 116.3 亿元/113.4 亿元/123 亿元/85.9 亿元，Q4 受期间费用增加（管理费用环比+19.2%、财务费用环比+40.1%）、资产减值及“三供一业”移交等因素影响，环比/同比分别下降30.2%/8.5%。

煤炭板块：成本上升致盈利能力小幅下滑。公司 2018 年煤炭板块实现收入 2052 亿元（合并前） ，同比增长 4.7%，但受自产煤成本增加影响（108.5 元/吨→113.4 元/吨）， 实现经营收益 414 亿元，同比减少4.4%。产销方面，公司积极解决哈尔乌素和宝日希勒露天煤矿用地问题，保证产量平稳增长，全年实现商品煤产量 2.97 亿吨，同比增长 0.4%；实现煤炭销量 4.61 亿吨，同比增长 3.9%，其中长协占比 82.3%（年长协占 47.8%、月长协占 34.5%） 。价格方面，公司全年煤炭销售均价 429 元/吨（不含税），同比增长 0.9%。成本方面，公司自产煤单位生产成本 113.4 元/吨，同比增长 4.5%，主因哈尔乌素土方剥离耗材增加以及井工矿掘进进尺增加。

电力板块： 量价齐升致盈利大幅增长。 公司 2018 年火电板块实现收入 885 亿元（合并前），同比增长 11.2%，实现经营收益 127 亿元，同比大增 71.9%，主因发电、售电量同比增加及售电价格小幅上涨所致。报告期内，公司完成发电量/售电量分别 2853.2 亿千瓦时/2675.9 亿千瓦时，分别同比增长 8.5%/8.7%；平均售电价 318 元/兆瓦时，同比增长 1.9%；因发电量增加，固定成本摊薄影响，公司单位售电成本 253.8元/兆瓦时，同比下降 2.2%；利用小时数达 4877 小时，同比增加 199 小时，远高于全国平均水平（4361小时）。 截至目前公司与国电电力组建合资公司的交易完成交割，约 3200 万千瓦时机组将注入参股公司，不再并表，股权投资相应增加。

“大物流”战略成果显著。公司 2018 年运输板块实现收入 494 亿元，同比增长 6%，实现经营收益 207亿元，同比微增 0.2%。铁路方面，公司自有铁路运输周转量达 2839 亿吨公里，同比增长 4%；实现收入191.4 亿元，同比增加 3.4%；实现经营收益 177 亿元，同比增长 0.9%。港口方面，公司自有港口下水煤2.7 亿吨，同比增长 4.6% ；实现收入 61 亿元，同比增长 7.1%；实现经营收益 23 亿元，同比下降 7.4%，主因受天气影响，疏浚费增加。航运方面，公司航运货运量达 1036 万吨，同比增长 11.4%；实现收入41 亿元，同比增长 25.9%；实现经营收益 7.2 亿元，同比增长 9.4%。

盈利预测与投资评级：公司采取纵向一体化经营模式，利用自有运输和销售网络，有利于获取煤基产业链上每一环节的经营利润，降低运营成本，提高业务竞争力。我们预计公司 201 9 年-2020 年实现营业收入分别为 2265 亿元、2334 亿元和 2402 亿元；归母净利润分别为 465 亿元、48 5 亿元和 498 亿元；EPS分别为 2.34 元、2.44 元和 2.50 元，对应 PE 分别为 9X、8X 和 8X，维持“推荐”评级。

风险提示：

煤炭价格大幅下跌，上网电价下降，宏观经济下滑。