“非标转标”从何而来

后四万亿时代，信贷收缩而融资热情未退，非标兴起。复杂结构之中，暗含期限错配、杠杆高企等风险，故银监会8号文出手制约，给出非标的正面定义，即“未在银行间市场及证券交易所交易的债权类资产”，并规定非标限额为理财总规模的35%和本行资产规模4%中孰低者。众商业银行为实现不良出表、优化资本占用、理财达标、做高理财收益，“非标转标”应运而生。

自此以后，主要出现过四种“非标转标”模式。1）2014年，上交所允许证券和基金子公司的资产管理计划份额在交易所市场交易，此时银行理财持有的相关份额是否非标的界定就不那么明显了；2）2016年，银监会办公厅82号文规定，在银登中心挂牌转让的信贷资产受益权，其相关资产不计入非标债权，从银监会的层面肯定了该“非标转标”模式；3）2017年，银行间交易商协会发文将北金所债权融资计划纳入银行间市场品种，又产生了一个界定非标的模糊地带；4）除了以上三种带有例外性质的转标方式外，资产证券化一直是监管鼓励的方向，但出于种种原因，扩容一直较慢。

“非标转标”的未来

资管新规是非标的重大转折点。2017年11月资管新规（征求意见稿）开始提出从反面界定标准化债权的思路，即“其他债券类资产均为非标准化债权类资产”，由“标”定“非标”。2018年4月，资管新规正式稿对“标”的要件增添为5个，对交易场所的要求从“国务院和金融监督管理部门批准”改为“国务院同意设立”。但这毕竟还不是最终认定规则，“具体认定规则由人民银行会同金融监督管理部门另行制定”，在当前时点，该细则的制定不得不考虑到存量非标的消化，以及新准则与稳经济目标的相容性。

强监管之下，上交所资产计划份额转让业务日渐萎缩，无法成为转标的主阵地。资产证券化是转标“正门”，但目前扩容较难：监管态度审慎导致时效性不足、公司信贷资产风险过于集中、可选底层资产范围较窄等问题。剩下的两种方式有望获监管放行。银登中心模式在82号文中得到了银保监会的直接认可，加之其流动性尚可，并与第三方估值公司合作每日披露估值，与资管新规界定“标”的五原则更为贴切，继续保持“标”的身份的可能性较大。北金所债权融资计划已被纳入银行间市场品种，其发行时效性较好、准入门槛相对低，其“转标”功能也有望保留。

投资建议：“非非标”有望获监管放行，影子银行收缩或告一段落

展望19年，标准化债权资产认定细则呼之欲出，在当前稳经济的大背景下，“非非标”业务有望得到官方正名，影子银行收缩或告一段落，对19年融资可更乐观，经济有望提前企稳。长期主推零售逻辑较好的招商/平安；短期力推低估值、ROE较高、基本面或迎拐点的：兴业/南京/贵阳/江苏。

风险提示：标准化债权资产认定细则趋向严格；实体融资需求不佳等。