无锡银行(600908)

稳健经营的农商行， 维持“增持”评级

公司于 3 月 29 日发布 2018 年年报，归母净利润、 PPOP、 营业收入分别同比+10.11%、 13.61%、 +11.95%，较 1-9 月-1.70pct、 -0.91pct、 +0.28pct，业绩符合我们预期。 公司资产质量持续改善，业绩表现稳健。我们预测公司 2019-2021 年 归 母 净 利 润 增 速 10.8%/12.0%/12.6% ， EPS 为0.66/0.74/0.83 元，目标价 7.82~8.42 元，维持“增持”评级。

规模增速持续上升， 净息差稍有回落

2018 年末资产同比增速为 12.59%， 增速较 Q3 末+0.58pct， 2018 年逐季上升。 贷款、存款分别同比+14.03%、 +8.41%，增速较 Q3 末+0.70pct、+1.30pct。 2018 年净息差为 2.16%， 较上半年-3bp； 息差下降的主要原因在资产端，2018年生息资产收益率、计息负债成本率分别为 4.50%、2.51%，较上半年-4bp、 -15bp。 虽然贷款收益率较 1H18 提升 4bp 至 5.12%， 但债券投资收益率下滑明显（ 25bp）。 2018 年债券投资平均余额占生息资产的比例高达 34%，债券市场利率下行对公司的生息资产收益率影响显著。

不良贷款率保持降低， 隐性不良指标彰显优秀

2018 年末不良贷款率 1.24%，较 Q3 末-4bp， 2018 年逐季下滑。 隐性不良指标进一步彰显了公司优异的资产质量。 关注类贷款占比仅 0.71%， 较Q2 末再降 10bp。逾期 90 天以上贷款/ 不良贷款为 82%， 与 Q2 末持平。Q4 单季度不良贷款率生成率（年化）为 1.18%，较 Q3 提升 1.11pct， 低于 2017 年同期（ 1.38%）； 信贷成本（年化）为 1.43%， 较 Q3 微升 15bp。Q4 不良贷款处置力度加大，核销率达 24%。拨备覆盖率较 Q3 末提升 6pct至 235%， 2018 年 Q1 以来的持续上升趋势不改， 风险抵御能力持续增强。

无锡市区唯一地方性法人银行， 地域和资本优势明显

2018 年加权平均 ROE 为 10.68%，同比-0.36pct， 主要原因为资产增速高于利润增速， ROA 稍有下滑（ -1bp）。 公司是无锡市区唯一地方性法人银行， 网点覆盖全市，较其他上市农商行有更强经营地域优势。 区位优势为公司奠定了良好的存款基础， 2018 年末存款占总负债的 81%， 占比居上市农商行之首（未披露年报者取 Q3 末数据）。 公司是资本充足率最高的上市银行之一， 2018 年末资本充足率、 核心一级资本充足率分别为 16.81%、10.44%，较 Q3 末-28bp、 -2bp。公司目前尚有 30 亿元可转债处于转股期，若全部转股可提升各级资本充足率 2.89pct，继续夯实扩张基础。

现金分红比例达 30%， 目标价 7.82~8.42 元

公司拟每股派息 0.18 元，现金分红比例达 30.37%。 鉴于公司资本优势保持， 我们适当调高 2019-2021 年归母净利润增速预测至 10.8%/12.0%/12.6%（原预测 9.8%/9.3%/-）， EPS0.66/0.74/0.83 元（原预测 0.65/0.71/-元）， 2019 年 BVPS6.02 元，对应 PB1.08 倍。农商行 2019 年 Wind 一致预测 PB1.25 倍， 公司 ROE 较高且地域优势突出，应享受估值溢价。 给予2019 年目标 PB1.3-1.4 倍，目标价由 5.92~6.51 元上调至 7.82~8.42 元。

风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。