柳工(000528)

事件： 公司发布 2018 年年报，公司实现营业收入 180.85 亿元，同比增长51.48%；实现归母净利润 7.90 亿元，同比增长 127.70%；扣非后归母净利润 6.91 亿元，同比增长 140.02%。利润分配预案每 10 股派 1.50 元（含税）。

投资要点

业绩持续高增长，受益工程机械行业持续高景气度： 分业务看，公司土石方机械收入 130.84 亿元，同比+51.68%，其他工程机械及配件等收入45.63 亿元，同比+54.34%，金融租赁业务 4.38 亿元，同比+22.97%。受基建投资增速、设备更新、环保趋严等诸多因素影响，国内工程机械行业整体重现高速增长，土石方机械收入在 2017 年同比增长 85.1%的情况下， 2018 年收入维持高增长态势，带动公司营收大幅增长。

2019 年国家投资增长点将继续聚焦在政府“补短板，稳增长”项目、各地自贸区建设、乡村基础建设和城镇化工作上，再叠加环保因素加速更新需求， 将拉长工程机械行业景气周期，公司预计 2019 年整体行业增长能够维持在 5%-10%，公司自身的工程机械销量与销售额目标为优于行业增幅 20%以上。

各项费用管控良好，营运周期明显缩短： 报告期内，公司综合毛利率22.81%，同比-0.09pct；净利率 4.65%，同比+1.79pct。公司费用率 15.87%，同比-1.25pct，其中销售费用率 8.84%，管理费用+研发费用率 6.17%，财务费用率 0.86%，同比分别-0.42pct， -1.24pct， +0.41pct。财务费用率略有上升主要系利息支出净额和汇兑损失增加，三费合计总体占比下降，费用管控良好，成本控制能力进一步增强。

公司经营活动净现金流 6.34 亿元，同比-39.36%，主要系因销量增加产生的原材料费用和职工工资费用导致现金流流出较多。应收账款周转天数从 2017 年的 87 天减少至 63 天，存货周转天数从 2017 年的 140 天减少至 117 天，营运周期明显缩短，经营效率大幅提升。

核心产品市场地位稳步提升，智能化+海外布局增添新动力： 公司是国内土石方机械领域中的领军企业，核心产品装载机、挖掘机在市场上均处于领先地位。 2018 年装载机销量同比+40%，占有率同比+2.3pct，挖掘机销量突破万台，同比+78%，占有率同比+1.5pct， 主导产品市场地位稳步提升。 目前工程机械行业市场集中度持续提升，客户需求升级，领先厂商市场份额将得到进一步稳固和增强，强者恒强的局面已经打开。

此外，公司持续加大研发投入，报告期内研发费用同比+65.75%，除了不断开发储备新产品之外还部署全面智能化生产，以构建物联网时代下的一体化互联数据。 2018 年公司海外市场开拓卓有成效，海外总销售收入同比+30%，目前对“一带一路”沿线国家已 实现基本全覆盖，并在 65 个核心国家覆盖率达到 85%，预计海外市场将成为营收增长新动力。

盈利预测与投资评级： 我们预计 2019-2021 年的净利润分别为10.5,11.8,13 亿，对应当前股价 PE 为 11,10,9X ，继续维持“增持”评级。

风险提示： 工程行业景气回暖不及预期