中公教育(002607)

事件： 公司发布年报， 2018 年实现营收 62.37 亿元、同增 54.72%，归母净利润 11.53 亿元、同增 119.67%，扣非后归母 11.13 亿元、同增 124.79%。基本每股收益 0.22 元/股。拟每 10 股派息 2.3 元（含税），合计现金分红14.19 亿元。

点评：

培训人次与客单价双升， 面授培训营收高增长。 面授培训实现营收 57.70亿元、同增 53.98%， 主要受益于培训人次与客单价的双重提升，一方面，面授培训人次 119.21 万、同增 35.10%， 另一方面， 长周期课程比例提升带动面授培训整体单价同增 13.98%，达到 4840 元/人次，较上年增长约593 元。

教师和公务员序列增速迅猛。 拆分培训序列看，公务员招录培训收入同增49.15%，收入占比从 17 年 51.3%降至 49.4%；教师招录及教师资格培训收入同增 60.58%，收入占比从 17 年 16.6%增至 17.2%。综合面授培训收入同增 87.17%，收入占比由 17 年的 10.98 增至 13.28%，主要包括考研等其他面授培训业务，印证了公司赛道拓展的能力。

线上培训人次维持高增长。 18 年线上培训人次 111.58 万、同增 91.19%，线上培训实现营收 4.44 亿元、同增 57.64%，收入占比约 7%，客单价约397 元、同减 17.6%。

网点加速扩张。 公司已建立覆盖 319 个地级市的 701 个学习中心网点，较17 年的 551 个净增 150 个，后续有望进一步下沉至县级。

期间费用率大幅降低，规模效应显著。 毛利率 59.1%（-0.5pct），销售费用率 17.7%（-3.17pct）、管理费用率 14.0%（-2.5pct）、研发费用率 7.3%(-0.4pct)、财务费用率-0.04%（-0.74pct）。期间费用率 39.05(-6.8pct)。

投资建议： 18 年公务员和教师增速靓丽，线下面授培训量价齐升，线上“跑马圈地”培训人次维持高增长，同时期间费用率大幅下降，规模效应显著。政策鼓励职业教育，公司作为职教培训龙头，拓展赛道能力强，有望充分收益于政策红利。预计 19/20/21 年净利润 16.55/23.52/32.13 亿元，每股收益 0.27/0.38/0.52 元/股。当前股价对应市值 788 亿元，估值 48x/33x/25x，维持“增持”评级。

风险提示： 公务员缩招带来公务员培训人次不达预期；新赛道拓展不达预期。