自中国银行永续债发行，首次 CBS 互换进行， 政策对永续债的支持力度依然不减， 商业银行对于永续债的发行也是热情高涨， 永续债的发行速度在加快。年报披露期间， 交通银行、 光大银行、华夏银行、中信银行、工商银行和农业银行都公布将发行400 亿、 400 亿、 400 亿、 800 亿和 1200 亿的永续债，合计规模达 3600 亿。我们预计其他银行的发行方案，也将在近期公布。本报针对永续债的热点问题，进行了回顾梳理、近况更新和未来展望。

我们梳理了银行永续债的概况， 永续债同优先股一样， 都是商业银行其他一级资本补充工具的一种，目前政策正积极鼓励永续债发行，支持商业银行补充资本。之后，我们对永续债的主要买方和发行方的状况进行了简要分析，有部分银行的永续债不能被央行接受，也有部分不能被险资投资，永续债的投资方主要有银行自营、保险公司、银行理财子公司、基金公司、年金、外资金融机构等。我们整理出目前商业银行未完成的资本补充方案，在其中对永续债的发行规模以及资本补充状况也进行了梳理和测算。

永续债的发行也并非一帆风顺，仍有一些值得关注的地方：

其一， 永续债的税收问题即将明确；其二，险资投资永续债的标准能否继续放开可以进一步期待；其三，同业投资永续债时所需要在表内计提的风险权重需要政策进一步说明；其四，永续债是债还是股的问题目前仍没有定论，根据中国银行首单永续债的特点，我们认为目前来看永续债的权益属性比较明显；其五，在做 CBS 时， 政策要求只有一级交易商才有资格参与公开招标，而目前一级交易商名单中以银行为主， 未来险资和银行理财子公司能否进入一级交易商名单值得关注； 其六， 关于 CBS 操作后永续债风险能否除标的问题， 目前已经明确不能出表， 永续债的所有权仍然在商业银行的表内，它的利息的所得者也是债券的持有人，风险也没有转移；其七，永续债的发型流程和时间问题，中国银行发行的首单永续债从通过股东大会决议到最后正式发行，用了超过半年的时间，随着今年二月国常会提出要加快永续债审批效率，永续债的发行速度可能会有所提高，更加迅速、高效、优质地支持商业银行补充资本金，满足监管要求，抵御风险，疏通货币政策传导机制。

我们认为： 永续债的发行将有助于缓解银行资本金压力，增加银行信贷投放的能力，提升杠杆，提升行业

的 ROE，提升估值。银行资本补充即将进入快车道，预计年内大行能够完成部分发行，而股份行在明年上半年也将完成发行。投资建议：看好，上半年趋势向上，更加看好 2 季度，更加看好股份制。因为短中期看风险在下降。其一、无风险利率下降；其二、上半年行业基本面还可以；其三、上半年，新增社融同比实现正增长，宽信用实现。

更看好 2 季度，主要原因是：

其一、 4 月初开始，新增社融同比将逐步恢复正增长，宽信用，且是趋势性；其二、二季度经济有望短期企稳回升；中美贸易战也会在近期有一个最终的结论，预计对双方都有有利；其三、解决地方政府债务问题的方案有可能出台。方式：城投债发行条件放宽，可借新还旧等；

对于降准预期，我们观点如下：宽信用实现之前宽货币会持续，现今宽信用尚末实现，所以会继续降准。有合理性。但是我们预计应该是在四月份末存准有望降 100 个 bp。

银行股上涨有望延续。当下， 19/20 年 PB 为 0.75/0.67 倍，政策助力，估值修复。资产质量和资本是约束银

行股估值主要因素， 19 年这两个约束条件都将消除，板块估值有望从 0.7 倍修复到 0.9 倍以上。其一、资产质量方面，地方政府隐性债务风险将逐步化解；其二、永续债的发行速度在加快。后续，我们认为中小银行仍将延续上涨趋势：其一、金融供给侧改革，将会带来农商行和城商行的继续扩表；其二、农商行和城商行的不良率将持续回落；其三、 4 季度监管数据显示，农商行基本面改善更加显著。

中长期重点推荐：招行（ 42 元）、平安（ 17 元）、宁波（ 26 元）、浦发（ 15 元），民生（ 8 元）；常熟（ 12 元）、吴江（ 12 元）；杭州（ 11 元）、上海（ 15 元）。