国企改革提速，进入新阶段

2019 政府工作报告提出要加快国资国企改革； 4 月 8 日晚，格力电器公告：格力集团拟通过公开征集受让方的方式协议转让格力集团持有的格力电器总股本 15%的股票。拉长时间维度来看，国家曾多次在不同会议以及文件中对国企改革进行了提及与部署，而格力混改有望是国企改革向前迈进的一大步。 我们认为国企改革有望提速， 春风已至， 国企改革即将迈入新的阶段。

“三条腿走路”， 核心是提升效率和估值

长期以来国企产权不清晰、职责不明确、管理不科学造成了自身经济效益的低下，而国企改革有望通过三条路径： 1、资产整合重组，表现为并购、资产证券化； 2、股权激励，表现为高管或员工持股； 3、混合所有制改革，表现为引入民营资本、战略投资者等。国企改革是以混合所有制为核心，借助管理层和员工持股，通过资产重组等方式提高效率，预计国企在经营效率、盈利能力、资源利用率等方面将向民营、外资企业靠拢，行业整体 ROE 水平将得到提升，盈利和估值迎来双提升，估值相对合理的优质国企将大概率受到资本市场持续追捧。

医药国资盈利能力相对弱，效率亟待提升，长期投资机会大

从体量上看，上市医药国企市值占行业比重 20%，总资产占比达 439.64%；从经营层面看，上市国企净利润占比仅为 25.3%，低于 44%的收入占比，国资的运营效率远低于民间资本。医药国资上市公司的一大特点是拥有资源独占性（品牌、资源）、 分销渠道优势和部分政策优势， 我们认为，此轮国企改革将促进行业内的资源整合和配置，国资运营效率和盈利能力有望实现双提升。

投资建议

国企改革的主要方向是实行公司制、股份制改革，积极引入非国有资本实现股权多元化，提升国有整体的盈利能力与效率。国企改革主要有 3 条路径：1. 资产整合重组，表现为并购、资产证券化； 2. 股权激励，表现为高管或员工持股； 3.混合所有制改革，表现为引入民营资本、战略投资者等。国企改革的三条路径是不能完全单独割裂的，彼此是互相协同联系的。资产重组、混合所有制改革以及股权激励通常是伴随发生，兼而有之。为此在国企改革这条路上我们建议关注： 1、资产重组，理顺公司内部经营，集团内部形成良好的协同效应，建议关注国药系、华润系，重点关注天坛生物、江中药业等；混合所有制改革，引入民营资本，提升公司运行效率，获得更加灵活的运行机制，建议关注云南白药、中新药业等； 3、股权激励绑定核心人员利益推动公司长期健康发展， 建议关注上海医药、精华制药等。

风险提示： 政策推进不及预期， 国企改革进程落地速度缓慢， 混改等改革措施不能对公司的经营产生积极变化； 市场竞争导致企业盈利下滑等