版 号总量调控对中重度游戏影响小， 19 年行业预计将迎来边际改善通过对版号的研究，我们预计 2019 年获批游戏版号的绝对数量（ 3180 款）相比 2018 年（ 2091 款）出现了明显边际改善，但与 2017 年高峰值（ 9384款）相比则发生了明显的总量调控。通过将两个样本（审批前与审批后）的对比可以观察到， SLG、模拟经营、 MOBA 游戏获批数量预增， RPG 与动作游戏获批数量预计小幅下降，但益智休闲、棋牌类型游戏获批数目预计大幅削减。在经历了 9 个月的版号暂停，部分中小企业出清，版号自然的需求量降低。叠加棋牌与休闲类成为监管重点，减轻了其他品类的总量调控压力。同时，游戏行业存在明显的“二八定律” ——即少数游戏贡献绝大部分收入。综合来看，总量调控对行业增长影响有限。版号恢复审批存在对游戏行业增长存在明显的边际改善效果， 2019 年行业大概率迎来恢复性增长。

上市公司版号占比明显提升，腾讯、网易获批数量较少

由于我们无法获得版号审批申请相关的数据库，所以无法妄下上市公司版号审批通过率是否高于非上市公司的判断，但上市公司版号占比的提升确实存在（ 2017 年、 2018 年、 2019 年占比分别为 14.02%、 17.74%和 22.01%）。从游戏版号获批的统计结果来说，监管方对腾讯、网易较为严格， 两者版号获批数量均与 17 年相比出现断崖式的下跌。

行业长期趋势为降速换挡，“端转手”短逻辑与“ 5G 技术”长逻辑值得关注

我们认为版号审批暂停并非 2018 年手游市场增速放缓唯一原因，用户需求发生变化、部分无法变现游戏成为流量黑洞、人口红利殆尽导致用户获取难度提升、“端转手”红利接近尾声等多重原因亦导致行业增速降速换挡。综合来看，我们认为 2019 年手游行业将迎来恢复性增长，全年增速预计20%，增速将大于 18 年但整体提升有限。 目前， 用户已经逐渐懂得分辨产品优劣，市场亦积累了大量养成良好付费习惯的成熟用户，对于好的产品会因口碑引流而脱颖而出， 同样的趋势历史上已在电影行业完成了演绎。在 2019 年及以后，游戏行业会进一步由增量市场转向存量市场，游戏产业链的重心会慢慢向产品倾斜，渠道不再能掌握一切。 关于未来驱动， 短期来看，“端转手” 仍是重要驱动，“端转手”的部分核心产品将于 19 年上线；长期来看，未来流量增长对于移动游戏收入贡献较为稳定， 5G时代的新技术有望驱动游戏市场增长，云游戏将是行业重要方向。

投资建议

目前版号审核已恢复常态化，行业在短期暂停后重回健康发展轨迹，该趋势利于头部精品研发商。移动出海带来的增量机会以及垂直领域产品创新带来的爆款是游戏领域投资两条值得关注的主线。其中垂直领域建议重点关注【腾讯控股】（“端转手”重要作品《地下城与勇士》、《剑网三》等预计 19 年上线）、【完美世界】（“端转手”重磅作品《完美世界》已经于 3 月上线，预计全年流水超 30 亿，远超前期市场预期）、【游族网络】（顶级影视 IP 作品《权力的游戏》已获批， Q2 有望上线）、【吉比特】（长期坚持精品化路线）；其中出海领域建议重点关注【中文传媒】 与【保通科技】。

风 险提示： 新产品延期风险、头部产品不及预期风险、政策监管风险