冀东水泥(000401)

事件： 公司披露 2019 年一季报，报告期内实现营业总收入 50.08 亿元，较去年同口径增长 47.7%，实现归母净利润 4491万元，较去年同口径增加 6.27亿元，基本每股收益为 0.033 元。

点评

量价超预期， Q1 九年来首度实现盈利。 3 月金隅冀东第二批资产整合顺利收官，冀东在京津冀区域的权益熟料产能进一步提高。公司自 2010 年以来首次在一季度实现盈利， 得益于水泥量价齐升。 其中销量同口径同比增长33%，主要得益于区域需求在重点项目拉动下的强劲表现以及春节错位效应；均价和吨毛利同比有显著提升，我们测算吨均价较去年同期同口径提升接近 30 元，环比去年 Q4 仍有所上涨，带动单季整体毛利率从去年 Q1 同口径的 26.4%提升至 33.0%。

规模效应下吨费用显著压缩，吨净利同比提升 66 元。 Q1 公司吨期间费用为 110 元， 同比压缩 40 元。我们判断一方面是销量大幅增长带来的规模效应使得单吨固定成本开支有明显的压缩，另一方面是费用端控制较为得当，管理费用、财务费用总额同比减少。 此外 Q1 公允价值变动损益为 972 万元，主要是所持中再资环股票价格上涨所致。 Q1 投资收益为 4504 万元，同比增加 8799 万元，预计主要是陕西区域合营企业量价齐升的贡献，此外也与金隅冀东（唐山）混凝土环保科技公司对投资收益的负面影响消除有关。

中期继续看好区域景气的上行，后续表现将更为靓丽。 以往京津冀区域开春后因集中开窑及高库位基础面临较大库存压力，价格表现相对较弱，但今年以来在低库存基础上呈现库降价升的走势， 此外承德作为京津冀面向蒙辽的门户和过去产能过剩较为严重的价格洼地，近期提价也颇具标志性意义， 反映区域供需已得到实质性的持续改善。 前期提价落实后，区域均价已经进一步上涨，奠定了二季度的良好开局。需求端随着稳基建与地产销售改善支撑区域需求的稳步回升， 4 月以来区域水泥发货量同比维持高增长，雄安本地建设项目密集启动带来的需求增量后续将逐步释放，预计区域年内水泥需求将维持较快的增长。而环保压力下区域供给强约束持续。我们持续看好此轮景气上行周期，京津冀水泥有望复制前两年华东走势。

投资建议： （1）京津冀水泥需求潜力大，中期京津冀区域水泥市场容量有望扩大 20%。“雄安债”、相关地方债发行以及政策性银行等支持强化资金保障，区域基建投资和水泥需求持续加速。（2）“蓝天保卫战”施加供给强约束，京津冀及周边地区空气质量居全国末位，环保任务重，产能发挥受到大气污染治理的刚性约束。（3）冀东金隅合并之后，市场协同有效性和内部管理有效性均得到提高，唐山、吉林的水泥平台公司将正式运行，格局更为优化。（4）基于春节后量价超预期和环保严格限产，我们上调盈利预测，预计公司 2019-2021 年归母净利润分别为 30.5、 39.7、 44.8 亿元，对应市盈率 7.6、 5.8、 5.2 倍，维持“买入”评级。

风险提示： 宏观政策反复、环保超预期放松、市场竞合态势恶化。