拓普集团(601689)

事件

公司公布一季报，营收减少 17%，归母净利减少 43%。

点评

行业低景气带来业绩压力。一季度国内乘用车批发销量仍在负增长，行业增速-14%，公司大客户吉利-5%、上汽通用-13%，对公司营收形成拖累，最终 1Q19 营收增速-17%。 由于营收负增长， 公司 1Q19 毛利率 26.3%，同比下降 2.8 个点，环比回升2.6 个点。 此外，由于公司仍在新技术、新产品投入期，管理费用、研发费用同比增长 12%， 合计费用率同比提升 2.6 个百分点。 公司 1Q19 净利润率为 9.1%，同比下降 4.2 个百分点， 毛利率+管理费用率+研发费用率合计同比带来 5.4 个百分点的负面影响， 成为拖累公司净利的主要因素。 公司 1Q19 经营活动现金流净额同比-12%，表现好于净利增速。

未来业务条线横向扩张， 成长路径清晰。

1）底盘系统及轻量化产品： 营收角度有望再造两个拓普。 产品包括轻量化控制臂、电池包与大型车身结构件、转向节、轻量化底盘等， 2018 年营收 11.7 亿元，其中包括 2017 年底收购的福多纳（2018 年底盘系统营收 7 亿左右）。 轻量化方面，公司已掌握锻造、真空精密铸造、差压铸造、挤压铸造、高压压铸等多种工艺并投放产能， 有望在大体积产品和客户粘性层面形成稳定优势。 预计未来公司轻量化产品将进一步向主流新能源车企、车型拓展。 公司中期目标底盘 50 亿元+轻量化 50 亿元/年营收体量，约为 2018 年拓普营收 2 倍。

2 ）汽车电子产品： 目前主要为已批产的 EVP， 2018 年营收 1.3 亿元，以及在研的智能刹车、智能转向、电子水泵等产品， 我们预计未来单车价值量超过当前 NVH平均单车价值量，利润空间也将更高（更高毛利率）。 目前 EVP 产品已更新至第三代。

3）传统 NVH 产品： 2018 年营收 45 亿元（减震、内饰件合计）， 我们判断规模和配套客户领先国内同行， 未来海外仍有份额扩张空间。

投资建议

公司短期业绩受行业景气影响， 未来三大业务有望为公司带来分步腾飞。考虑上半年行业景气度较低，公司 1 季度利润率低于预期，我们将公司 2019-2020 年净利预测由 9.3 亿、 10.5 亿下调至 7.3 亿、 9.4 亿元， 同比增速-3%、 +28%， 对应当前PE 18 倍、 14 倍，维持“增持” 评级。

风险提示： 行业销量低于预期、新订单开拓进展低于预期、汽车电子研发和量产进度不及预期等。