股指期货交易需求旺盛， 市场呼唤政策松绑。 据期货业协会统计， 截至 2019 年 3 月末， 股指期货持仓量达 34.96 万手， 已超过 2015 年峰值，表明交易需求高度旺盛； 但 1-3 月股指期货累计成交额仅 12.97 万亿元，相当于 2015 同期的 14.58%，主因监管政策限制。 受成交额不足影响，股指期货的价格发现、 风险对冲职能无法充分发挥。为此， 4 月 3 日， 证监会期货监管部处长焦增军在香港表示， 中国计划放松对股指期货的限制，包括恢复股指期货的正常交易、向外国投资者开放现有的股指期货、 推出 MSCI 中国指数期货。

本次股指期货松绑的力度、 进度均符合预期。 根据中金所公告， 自 2019 年 4 月 22 日结算时起，（ 1） 中证 500 股指期货交易保证金由 15%下调为 12%；（ 2） 股指期货日内过度交易行为的监管标准由单个合约 50 手上调至 500 手；（ 3） 股指期货平今仓交易手续费率由 4.6%%下调至 3.45%%。通过本次调整，股指期货交易保证金、日内过度交易限额已接近 2015 年常态化时期水平，但交易手续费率仍高于常态化时期水平（ 0.23%%）。 从时间来看，本次调整距离上次调整仅 4 个月， 短于过去三次调整（ 17 个月、 7 个月和 15 个月），展现出监管层推进股指期货交易常态化交易的信心。

相关风险防范措施不会缺席。 2015 年股灾期间，股指期货交易被利用成为做空现货市场的工具，引发市场情绪的恐慌，加速了市场的下跌。 为防止历史重演， 我们猜想， 监管层或从三方面着手采取措施：（ 1）设定严格的客户门槛和交易准入，（ 2）设计监控投机性交易的风险预警机制，（ 3）严格规范高频和程序化交易。

券商板块将迎接三重边际改善。（ 1） 对于社保基金、保险机构、外资机构等长线资金而言，股指期货是其保障本金安全、 平抑短期市场波动、避免频繁调仓的重要工具， 股指期货交易限制的松绑，将加快长线资金的入场进程， 利于券商证券经纪业务的开展。（ 2）期货公司而言， 股指期货交易限制的松绑，使得各类交易策略具备可行性， 利于期货经纪业务的扩容；券商一方面可通过持有期货子公司股权，获取增量并表收益，另一方面可通过 IB 业务为期货公司输送客源，获取返佣收益。（ 3）券商场外期权业务主要采取 Delta 中性套保策略，即在出售一份场外股票期权的同时，反向配置特定数量的股票期现货， 以规避标的资产价格波动对投资组合收益的影响，稳定赚取交易手续费； 股指期货交易限制的松绑， 将为券商场外期权业务提供更多的风险对冲工具，利于业务扩容。

龙头券商是最主要的受益者。 无论从场内股指期权持仓量排名来看，还是从场外衍生品新增名义金额排名来看， 龙头券商及其旗下期货子公司均名列前茅。 龙头券商在资本规模、机构客户储备和风险定价能力上优势明显，场内外衍生品相关业务的马太效应仍将延续， 建议投资者首要关注中信证券。

风险提示： 股指期权常态化进度不达预期。