游族网络(002174)

事件：公司发布2018年年报以及2019年第一季度报告。2018年公司实现营业收入35.81亿元，同比增加10.68%；净利润10.09亿元，同比增加53.85%；扣除非经常性损益后净利润7.37亿元，同比增加23.05%；经营活动产生现金流净额2.73亿元，同比减少63.14%；基本每股收益1.15亿元；将回购股份金额4.43亿元视同现金分红，不另外进行现金分红。

2019年第一季度实现营业收入8.33亿元，同比减少4.03%；净利润1.73亿元，同比减少22.20%；扣除非经常性损益后净利润1.72亿元，同比减少21.24%；经营活动产生现金流净额6860万元，同比增加36.89%；基本每股收益0.20元。

投资要点:

受产品进度影响，一季度毛利率下滑，未来有望企稳。2018年公司移动游戏收入25.68亿元，同比增加11.59%，占营业收入比为71.70%，与2017年几乎持平；毛利率为55.64%，比17年提高了5.92个百分点。网页游戏销售收入8.94亿元，同比下降1.12%，营业收入占比为24.96%，比17年下降约3个百分点；毛利率为59.03%，比2017年提高0.8个百分点。公司2018年整体毛利率为56.08%，比17年提高了3.91个百分点，主要是受移动游戏业务毛利率提高带动。2019年第一季度毛利率小幅下降至54.57%，主要原因是一季度上线了《权力的游戏》页游以及《圣斗士星矢》，其中代理产品《圣斗士星矢》需要向版权方支付分成费用；两款产品上线时间较晚，仍处于前期推广阶段，需要较高的推广费用且收入较为滞后，导致一季度毛利率下降，预计未来有望企稳。

2018年公司销售费用为4.08亿元，同比增加38.94%，占营业收入比为11.39%，比17年提高了2.31个百分点；管理费用+研发费用合计8.23亿元，同比增加21.08%，占营业收入比为22.98%，比17年提高了近2个百分点；财务费用为7974万元，同比减少11.91%；三项费用率合计为36.60%，比17年提高了3.72个百分点。费用率上升主要是游戏宣传推广方式增加、推广费用增长、研发投入增加以及经营管理支出增长导致。

公司在2018年陆续推出《天使纪元》、《三十六计》、《女神联盟2》等多款游戏产品，在“3+X”的品类战略下持续开拓具备优势的MMO、卡牌、SLG三大品类同时积极探索细分品类的可能性。其中《天使纪元》上线3个月注册用户数超过1500万，日流水峰值过千万。海外地区收入占比居国内游戏公司前列。公司海外地区收入为18.44亿元，占比为51.49%。公司自2013年开始布局海外业务，在国内游戏公司中属于海外收入占比较高的行业列中，发行版图已经拓展到全球200多个国家和地区。旗下产品《狂暴之翼》、《少年三国志》以及网页游戏《女神联盟》、《女神联盟2》在海外地区运营多年仍能够维持稳定。2019年公司将继续通过《猎魂觉醒》、《圣斗士星矢》、《神都夜行录》等多个游戏产品开拓海外市场。

2019年继续推出重磅IP作品。公司2019年会有多个重磅IP作品推出，其中最受瞩目的是全球超级IP《权力的游戏凛冬将至》手游及页游，结合近期HBO同名电视剧《权力的游戏》最终季播放时点，预计上线后将贡献良好的流水。参考其他SLG品类游戏产品生命周期可知SLG游戏通常生命周期较长，因此为公司贡献业绩的持续时间也具备一定保障。其他陆续即将推出的IP作品包括《少年三国志2》（《少年三国志》上线4年流水超过50亿元）、《少年三国志X》、《山海镜花》、《盗墓笔记》等均有望实现在2019年启动公开测试。

投资评级及盈利预测：公司IP储备丰富，拥有较强的出海能力，2019年陆续将有多个重磅产品推出，其中我们建议密切关注《权力的游戏》上线进度以及市场表现，若市场对于其反响良好，则能够从中长期角度为公司提供业绩支撑。预计2019-2020年EPS为1.34元与1.54元，按2019年5月9日收盘价18.90元，对应PE分别为14.1倍与12.3倍。维持公司“增持”评级。

风险提示：政策监管风险；行业竞争加剧；新产品上线进度及市场表现不及预期