贷款结构向个贷倾斜， 四类银行各擅胜场

截至 18 年末， 32 家上市银行对公贷款 52.07 万亿， YoY +5.73%，同比增量2.82 万亿（17 年为 3.65 万亿）；零售贷款 36.40 万亿， YoY +17.21%，同比增量 5.34 万亿（17 年为 5.35 万亿）。 17-18 年， 32 家行整体来看， 对公占比下降，个贷上升，二者交换了 2.47 pct；贷款结构向零售转移，房贷仍是其增量的主力。 18 年末， 19 家上市银行对公不良率(加权)为 2.07%，比 17年上行 1BP； 7 家上市银行对公不良率 2.16%，零售不良率 0.68%，较 17 年下降 4BP 和 6BP；零售不良率比对公低 1.48 pct。（19 家、 7 家为有相应披露数据的口径）

潜在信用风险担忧缓解，不良率稳中趋降

18 年末，对公不良易发行业占比下降，大行/股份/城商均下降到了 20%左右；农商行虽然也在持续下降，但仍高达 40%左右，其中大部分为制造业贷款。股份行/城商行/农商行零售不良易发贷款占比上升， 因其不同程度地依靠了信用卡、消费及经营贷来扩张个贷； 但考虑到零售整体不良中枢低于对公，该过程仍可使资产质量得到优化。大行主要以房贷拓展个贷，故其零售不良易发占比维持低位，信用风险担忧较小。 制造业和批发零售的不良生成压力分化。17-18年，19家上市行不良贷款行业结构，制造业占比上行 1.77 pct，交运仓储邮政业占比上升 0.84 pct，风险仍在持续暴露；而批发零售和采矿业不良占比则分别下行 2.23 pct、 1.28 pct，不良生成势头收敛。二者对冲，整体不良率平稳。 19Q1 多数银行不良率环比持平或下降。 33 家上市行中，19Q1 不良率环比持平的有 10 家， 环比上升的有 4 家， 环比下降有 19 家。

考虑风险成本后，个贷收益率优势更显著

个贷的不良率低于对公，且该优势近年来有所扩大。 18 年末样本 19 家上市行，对公不良率 2.16%，零售 0.68%，零售优于对公 1.48 pct。且自 15 年 1.20pct 以来，逐年有所扩大。 考虑风险成本后的收益率如何呢？ 找出 18 年年报中披露的对公和个贷的收益率， 扣除相应不良率， 得到扣除风险成本后的贷款收益率，计算个贷对公的差距。各家银行比较来看， 除了民生的个贷低于对公 2BP 外，其余 12 家披露完整的银行，个贷都高于对公。这表明个贷相比于对公的确性价比更高。这 13 家行中，个贷高于对公的算术平均为 1.66pct， 平安的 4.88 pct、 招行 3.13 pct 远超平均、尤为亮眼，表明其正充分享受着零售转型的硕果。此外，上海的 2.59 pct 和建行的 2.11 pct 也颇为占优。

投资建议： 不良率稳中趋降，零售转型优势凸显

18 年个贷占比提升 2.47 pct，零售转型继续推进；个贷不良率低于对公 1.48pct，使得个贷扣除风险成本后的收益率高于对公 1.66 pct， 平安、招行等零售转型领跑者已在品尝硕果。 主推低估值、涨幅较小、长逻辑较好的平安、江苏、常熟、 兴业，关注招行等估值较高但基本面优异的标的。

风险提示： 信用卡、消费及经营贷受共债风险波及； 内外部不确定性加强